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I fondi comuni d’investimento mobiliare: una valutazione circa la difficoltà di provare la violazione del principio di diversificazione e best execution rispetto alle scelte del cliente - sottoscrittore

Di Marco Solferini

12 giugno 2006

 

Premessa

 

I fondi di investimento mobiliare sono uno degli strumenti più tipici attraverso i quali le famiglie di risparmiatori si avvicinano all’investimento in prodotti finanziari. Sono certamente la fattispecie più espressiva del concetto di diversificazione delle risorse, tradottosi in principio e consentono una buona autonomia informativa nel merito della scelta.

 

Altrettanto non può dirsi nel proseguo, se da un lato l’attività svolta rimane, a titolo informativo, enunciata nelle note periodicamente fornite al cliente e l’andamento del fondo è facilmente ricavabile dalla stampa specializzata oltre che tramite internet, vero è che tecnicamente quel che accade dietro le quinte rimane per il sottoscrittore oscuro.

 

L’investimento delle risorse è selezionato in base a parametri realmente utili e conformi alla volontà espressa dal cliente sottoscrittore? Specie se il fondo è altamente specifico (es. investimenti nell’est europeo) assume importante che alla promozione del fondo faccia seguito, dal punto di vista tecnico, un reale impiego delle risorse (es. le azioni della società nella quale il fondo investe opera nell’est Europa, ma il 60% dei ricavi dell’anno antecedente proviene da attività diversificate e controllate negli Stati Uniti). Il problema genericamente non si pone fino a quando non maturano delle perdite. Orbene che possibilità ha il cliente di aggredire la sottoscrizione effettuata e domandarne l’annullamento con l’integrale restituzione del patrimonio investito e il risarcimento del danno? 

 

Lo scopo della presente valutazione è porre le basi di partenza proprio nel merito della più immediata difficoltà che si presente in codesto frangente.

 

 

La prova tecnica della diversificazione in settori distinti

 

Aggredire, in termini giuridici, una sottoscrizione di prodotto finanziario riguardante un fondo di investimenti non è cosa semplice, laddove la strada maestra sembrerebbe quella di far dichiarare che il profilo degli investimenti effettuati dal fondo o non era riferibile al profilo dell’investitore oppure non è stato correttamente applicato il principio della diversificazione[1].

 

In realtà occorre procedere nell’esatto senso opposto, laddove è possibilissimo che il principio della diversificazione sia stato applicato, tuttavia questo non fosse conforme al profilo dell’investitore stesso. E’ possibile diversificare e come tale alterare, malgrado l’impiego in conformità con i prodotti finanziari rientranti nella casistica del profilo dell’investitore, la reale volontà sottesa, in termini di rendimento atteso dall’investitore, all’atto della sottoscrizione?

 

Per fare questo è necessario ricorrere a dei tecnicismi, bisogna cioè dimostrare che il principio della deviazione standard non è stato ottemperato e nella creazione del portafoglio non è stato rispettato il coefficiente di correlazione[2].

 

La prima considerazione che viene alla mente è che il cliente si lamenta della perdita, lo studio legale effettua innumerevoli fotocopie di documenti, lettere, prospetti e via seguendo, crea una cartelletta, ma non ci sono all’interno delle valutazioni che testimoniano, dal punto di vista economico e finanziario, che la lamentela del cliente, in merito alla perdita, è riferibile ad una violazione legis dei suoi diritti di investitore. In sostanza lo studio ha acquisito come primo elemento solo la riproduzione storica della fattispecie sottoscrizione.

 

Identificate le norme, circoscritto il periodo dell’investimento e la perdita verificatasi, possedendo tutti i dati utili a ricostruire il portafoglio dei titoli nei quali si è investito, giacché nella relazione inviata all’investitore compaiono, unitamente alla nota integrativa, l’interrogativo è: come dimostrare una correlazione fra questi? Come presentarsi cioè con un atto di citazione che alla voce “documenti” presenti una tangibile prova di tale violazione?

 

L’unica strada sarebbe quella di ottenere da un professionista accreditato una valutazione molto minuziosa dei contenuti dell’investimento effettuato e la dimostrazione che la diversificazione effettuata, in base ai parametri dell’investitore, non era assolutamente confacente, dato l’andamento degli indicatori. Come tale l’investitore è stato tratto in inganno è ha diritto a chiedere l’integrale rimborso di quanto sottoscritto. Si pensi a Tizio che investe in un fondo che a sua volta investe in società il cui business si rinviene dall’energia e dall’industria pesante. Nel momento in cui fosse dimostrato che i 5 titoli in un portafoglio di 100 selezionati (genericamente il paniere di titoli viene inviato al cliente e di solito lo si rinviene nel rinquadro in esito alla nota informativa) e nei quali sono state impiegate, in termini percentuali, una notevole parte del patrimonio del fondo stesso, abbiano nel semestre o nell’anno sociale in prevalenza originato perdite o anche guadagni derivanti da settori che con l’energia non hanno nulla a che vedere, è ipotizzabile un raggiro dell’investitore.

 

Si tenga presente che una medesima società che emette diversi fondi di investimento può essere tentata nel dirottare le risorse di uno di essi per compensare le perdite di un altro, attraverso il meccanismo della diversificazione dei business di alcune holding in portafoglio. A questo si aggiunge la prassi dell’arbitraggio[3] e le tecniche di hedging[4].

 

E’ pertanto possibile che Tizio volesse investire nell’energia e invece si è trovato una parte degli impieghi nella farmaceutica o nel software. Di tutti quei nomi che gli vengono elencati conoscerà il marchio unicamente di max. 5 e non è detto che investano proprio in ciò che egli presuppone. Il cliente inoltre non conosce la composizione dei consigli di amministratori delle società interessate. E’ possibile infatti che la corporate governance[5] consenta a una società o a una persona fisica di controllare con quote minimali le scelte di altre società. Si provoca una sensibile distorsione del core business (il business storico) spesso orientata a operazioni infragruppo, scissioni, fusioni, creazione di plusvalenze da bilancio.

 

Di tutto ciò l’investitore non ha cognizione. Si pensi all’ipotesi che il fondo investa in una società come Telecom o Eni, parliamo di gruppi che non a caso sono spesso apostrofati come galassie.

 

Una valutazione del genere è complessa, difficoltosa da ottenere, giacché la materia non è semplice e soprattutto possono, con le statistiche dimostrarsi tutto e il contrario di tutto.

 

Nei sistemi di common law gli studi spesso di avvalgono di linee di credito bancarie per compiere quelle indagini che vengono poi riprodotte, sotto forma di prova, nell’ambito del giudizio, in Italia è un ipotesi ancora remota e scarsamente praticata.  Di solito ci si limita a domandare una CTU al giudice che la dispone d’ufficio, il problema è che a quel punto il cliente sta già pagando il Professionista, di sicuro ha già iniziato a farlo e con i tempi necessari alla giustizia civile è possibile che l’andamento del fondo abbia invertito la tendenza e il cliente non sia più nemmeno così insoddisfatto. Pagare l’avvocato può essere controproducente (con questo non si vuole sottintendere certamente che non lo si debba fare, giacché il Professionista si adopera sempre al meglio delle proprie capacità e competenze).

 

Anche in questo caso possiamo evidenziare un rischio (pagare il Legale e magari non vedersi nemmeno riconosciuta la ragione in esito al giudizio di primo grado, dopo una lunga attesa) e un rendimento atteso (vedersi riconosciuto il rimborso, addebitate le spese legali alla controparte e il risarcimento del danno in termini di costo opportunità).

 

La logica conseguenza di un azione legale intrapresa in questo frangente è l’accordo fra le parti.

 

Tuttavia rimane il nodo cruciale della CTU, se questa potesse essere disposta antecedentemente, certamente ne beneficerebbe la parte attrice che potrebbe quindi trovare quella colleganza fra il proprio malessere e la violazione delle norme di legge, in termini di diritti dell’investitore. Anche lo Studio Legale ne beneficerebbe giacché spesso il cliente è incerto, timoroso, non del tutto convinto e cerca una coperta di linus nell’esperienza del Legale il quale se fa tanto di dirgli: “ci sono i presupposti per agire in giudizio” potrebbe successivamente sentirsi apostrofare come ingannatore: “io non ero convinto ad aire per vie legali, ma lei mi ha detto che..” il resto è già noto. La prova tecnica invece solleva il Legale da responsabilità e semmai le addossa al sistema di giudizio.

 

Si aprirebbe la strada a molte cause e questo favorirebbe gli Studi Legali.

 

Chi scrive è convinto che la materia dei mercati finanziari sia uno di quegli ambiti in cui la clientela dovrebbe rivolgersi esclusivamente a Studi di alto profilo o Multinazionali del Diritto, gli unici che siano in grado di effettuare, al proprio interno, una valutazione tale da consentire una reale pianificazione, coscienziosa, dei pro e contro di una causa civile. Il piccolo studio non ha a disposizione i mezzi e le competenze necessarie per farlo, rischia di ritrovarsi un cliente arrabbiato più di prima.

 

La matematica finanziaria non solo fa fatica a entrare nei Tribunali, ma anche negli Studi Legali.

 

 

Un ringraziamento speciale al Professor Renzo Costi per essere stato il mio relatore durante la tesi di laurea in Diritto dei Mercati Finanziari con titolo: L’attività di collocamento dei prodotti finanziari.


 


[1] DIVERSIFICAZIONE: E' la distribuzione o la ripartizione degli investimenti su diversi titoli, settori, Paesi e monete. Nella moderna teoria di portafoglio, la diversificazione è il fattore determinante nella riduzione del rischio: con la distribuzione sistematica degli investimenti su numerosi titoli si ripartisce anche il rischio; questo significa che il rischio totale di un portafoglio è nettamente inferiore a quello dei singoli titoli. Un'ampia diversificazione dell'investimento, con decine o centinaia di titoli singoli è possibile unicamente in presenza di un patrimonio molto consistente oppure con fondi d'investimento.

 

[2] CORRELAZIONE: Coefficiente che quantifica la simmetria dell'evoluzione dei prezzi di diverse categorie o strumenti d'investimento. Il coefficiente di correlazione contempla valori tra " 1 " ( massima corrispondenza ) ed il " -1 " ( quando investimenti e benchmark si muovono in direzioni opposte ). Una correlazione uguale a 0 indica che non esiste alcun legame tra le evoluzioni dei due investimenti.

[3] ARBITRAGGIO - ARBITRAGE: Operazione finanziaria che consiste nell'acquistare beni o titoli su una piazza e rivenderli immediatamente su un'altra dove il loro prezzo è più elevato. L'arbitraggio riduce le differenze tra i prezzi di uno stesso bene o titolo e quindi aumenta l'efficienza del mercato.

ARBITRAGGIO COPERTO SU TASSI DI INTERESSE - COVERED INTEREST ARBITRAGE: Operazione di arbitraggio per lucrare lo squilibrio fra il differenziale di tasso di interesse, avviene attraverso lo scambio tra due strumenti di mercato finanziario o monetario denominati in divise e valute differenti e con un interesse differente, effettuato a una data futura.

 

[4] HEDGING: Termine borsistico che indica una operazione di copertura di un rischio finanziario.

 

[5] All' interno di un'azienda ( corporate ) si definisce come Corporate Governance l'insieme degli organi ( il tessuto ) che prendono le decisioni relative alle attività infrastrutturali dell' istituto. Il Corporate Governance di un'azienda si può modellare su tre schemi:

Public Company: il capitale sociale dell' azienda è suddiviso in azioni, le quali sono quotate su mercati regolamentati. Il capitale finisce quindi in mano ad un' innumerevole gruppo di azionisti che costituiscono la proprietà dell' azienda stessa. L' assemblea ordinaria si limita quindi essenzialmente a svolgere le funzioni formali attribuitele dalle varie legislazioni; mentre le decisioni sostanziali sono prese da uno staff di manager professionisti.

Impresa consociativa: le decisioni prese dal management sono orchestrate tra i vari stakeholders dell' azienda. Tale modello ha avuto particolare applicazione in Germania e Giappone.

Impresa padronale: vi è solamente un individuo, l' imprenditore, che prende le decisioni importati per la vita societaria. Il capitale è suddiviso in maniera tale che risulti impossibile effettuare una scalata vertici degli organi aziendali. Tale modello ha avuto particolare applicazione in Italia.

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Autore, Titolo, in Magistra, Banca e Finanza - www.magistra.it - ISSN: 2039-7410, anno
Esempio: CASTIGLIONI M., La securitization in Italia, in Magistra Banca e Finanza - Tidona.com - ISSN: 2039-7410, 2010
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