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Gestione finanziaria dei fondi pensione. La disciplina delle attività, le situazioni di conflitto di interessi (*)

Del Prof. Mario Bessone

Ordinario di Istituzioni di diritto privato nell’Università degli studi di Roma 'La Sapienza'.

3 dicembre 2001

 

(*) Sintesi di   considerazioni  già svolte altrove, queste pagine si sono presentate come   <materiali per una discussione > ad un incontro di studio  organizzato  nel corso  dell'anno accademico 2000/2001. I documenti variamente richiamati si leggono nel repertorio dei documenti ufficiali della Commissione di vigilanza sui fondi pensione e nel sito internet www.covip.it.

 

1. Alla domanda sociale di garanzie di un reddito a misura delle necessità dell'età anziana certamente non offrono una risposta utile le posizioni di intransigente difesa dell'esistente,quasi che fosse possibile differire indefinitamente una ulteriore riduzione delle prestazioni  attese dal sistema pensionistico pubblico < a ripartizione> . Da ciò la stringente necessità di una grande estensione di campo delle possibili forme di previdenza privata con funzione  <complementare > del sistema pubblico,che seguendo la disciplina  del decreto legislativo 124 dell'aprile 1993 provvedano ad attivare  fondi pensione secondo il principio della <capitalizzazione>. E come si sa il principio della capitalizzazione configura sistemi previdenziali di carattere molto lineare. Ognuno per sé si versa risparmio con finalità pensionistica appunto a fondi <pensione> che ne curano una gestione di lungo periodo. Al raggiungimento dell'età anziana si riceverà una rendita o(in parte) un capitale nelle quantità consentite dai risultati della gestione di quel portafoglio previdenziale. Opera perciò un congegno di tipo assicurativo che all'età anziana guarda come ad un rischio da amministrare con un razionale impiego di strumenti di genere finanziario.

Se il principio costitutivo del sistema ha carattere di lineare semplicità naturalmente è poi invece assai complessa la tecnica di organizzazione  delle <forme pensionistiche > complementari. E complessa è la normativa di riferimento che già  nelle disposizioni del decreto legislativo 124 (il decreto del 21 aprile 1993) si configura come un diritto speciale dove a regole generali si aggiungono numerosi regimi di eccezione. A integrare la disciplina della materia concorrono poi (e in grande numero) altre fonti normative principalmente costituite da provvedimenti legislativi e  provvedimenti governativi,da atti di indirizzo,regolamenti e interventi di moral suasion delle autorità di pubblica vigilanza. Si consideri infine che il nuovo diritto della previdenza complementare è per così dire un ordinamento <processo> che si realizza per approssimazioni successive. E per stati di avanzamento che come si preciserà più avanti dovevano comportare rilevanti variazioni del progetto originario. Ma le disposizioni del decreto legislativo124 indicano pur sempre con chiarezza le grandi linee del disegno di insieme.

A segnalare i suoi caratteri distintivi provvedono già le disposizioni che valgono  per i fondi pensione   < chiusi  > di fonte negoziale . I fondi pensione di questo genere sono  organizzazioni di diritto privato a statuto speciale ma pur sempre congegnate  sul modello delle norme del codice civile. Si tratta perciò di associazioni  <persona giuridica > o di associazioni non personificate   o ancora di  < fondazioni > , costituite in forza di  un contratto collettivo di lavoro o altro genere di accordo collettivo o di un  atto regolamentare , sempre e comunque deliberazioni di autonomia privata capaci di essere    <fonte  istitutiva > del nuovo soggetto di diritto < fondo pensione > .In questo senso  negoziali  i fondi pensione  chiusi   rivolgono la loro proposta previdenziale alla collettività dei lavoratori appartenenti ad una<categoria>  o a un < comparto > del pubblico impiego  o ancora ad un <raggruppamento > di lavoratori che può anche essere  delimitato < su base territoriale > o riferito a singole imprese o a <gruppi > di imprese. E il principio di libertà di adesione  è stabilito con tutta la forza dell'autentico principio costitutivo del sistema.

Consegnare risparmio a fondi pensione o invece disporne in altro modo  è cosa che ognuno decide per sé. E non operano presunzioni di alcun genere.  Non si danno perciò fattispecie di  < adesione > a forme pensionistiche complementari  senza una   espressa dichiarazione di volontà   . E’ poi   in radice escluso  che possano esistere un < vincolo > o un  < obbligo >  capaci anche soltanto di limitare un principio di   libertà che risulta stabilito in forma perentoria dal quarto comma dell’art. 3 del decreto legislativo. Alla rigorosa osservanza del principio devono uniformarsi anche le organizzazioni sociali che operano da < fonti istitutive > di fondi pensione nel collettivo interesse dei lavoratori. Si tratti di forme pensionistiche complementari  del settore privato o di quante riguardano i comparti del pubblico impiego, le fonti istitutive del fondo pensione devono garantire la libertà di adesione individuale all’iniziativa previdenziale .Perciò non esistono coalizioni di interesse,appartenenze di corporazione o vincoli di solidarietà collettiva più forti di quel principio.

Impegnando le fonti istitutive a stabilire modalità di adesione tali da garantire la  <libertà di adesione individuale > a fondi pensione,con la concisa chiarezza delle formule di estrema sintesi la norma dell'art.3 qualifica l’intero ordinamento di settore..Alle soggettive valutazioni dei singoli appartenenti al mondo del lavoro si conferisce un valore sovraordinato a qualsiasi  altro. La volontà di adesione liberamente espressa è condizione necessaria per un accesso a forme pensionistiche complementari che in nessun caso è pensabile come materia di obbligo .E alla forma pensionistica complementare si aderisce con la sottoscrizione di un contratto e di condizioni generali di contratto che configurano la posizione previdenziale dell'aderente. Ne conseguono un rapporto giuridico  <contributivo > e  previdenziale> fortemente caratterizzato dalle necessarie garanzie di trasparenza e di tutela dell'aderente <investitore>.Da ciò le grandi linee della disciplina  di fondi  pensione   negoziali  quanto alle modalità istitutive,e al tempo stesso  chiusi  quanto all’ambito dei loro  destinatari nelle possibili varianti del fondo <  a contribuzione definita > e del fondo < a prestazione definita > .

Varianti  che già adesso sarà il caso di distinguere per quanto è loro fondamentale differenza. Sono necessariamente  a contribuzione definita i fondi  pensione che si rivolgono al mondo del lavoro subordinato. A contribuzione definita perchè definita è la entità delle contribuzioni domandate agli aderenti al fondo pensione. E per ognuno di essi il rendimento della forma previdenziale  costituisce una variabile dipendente dai risultati della gestione finanziaria del patrimonio del fondo . Altro invece il regime che vale per lavoratori autonomi e professionisti liberi. Per essi,e per essi soltanto le norme del decreto legislativo 124 prefigurano infatti la possibile alternativa offerta dal fondo  a prestazione definita .E sono tali i fondi pensione che  garantiscono  appunto  certezza quanto al valore economico della prestazione pensionistica  già all’origine definita . Ma  sarà chiaro che l’adesione ad una forma previdenziale di questo genere comporta l‘assunzione di un impegno che può essere notevolmente oneroso. Nel caso che la  gestione finanziaria del fondo pensione  di per sè non sia tale da assicurare la prestazione a suo tempo <definita> occorrerà infatti provvedere a maggiori contribuzioni.

Si tratti di fondo a < contribuzione> definita  o invece di fondo  a <prestazione> definita  la amministrazione delle  risorse del fondo pensione  sarà comunque attività di mercato finanziario. Per la massima parte   attività  svolta da imprese di intermediazione finanziaria  abilitate alla gestione del portafoglio di fondi pensione secondo il regime dell'art. 6 (e 6 bis) del decreto legislativo. Nel caso del fondo pensione a prestazione definita operano imprese assicurative e esse soltanto .Nel caso del fondo a contribuzione definita ad operare saranno  invece volta a volta   imprese  bancarie ,imprese assicurative o altre ancora  tra le imprese di intermediazione finanziaria indicate dalle norme del decreto. Sono le stesse categorie di  imprese di intermediazione finanziaria che l’art. 9 del decreto legislativo  indica poi come i possibili  < promotori > di fondi pensione< aperti>..E anche questi saranno talvolta fondi a contribuzione definita e altra volta invece  fondi a prestazione definita..In tutti i casi si tratterà di  fondi pensione  che non configurano  un nuovo soggetto di diritto.

Il fondo pensione aperto è infatti semplicemente un nuovo strumento di attività per imprese di intermediazione finanziaria che alle loro ordinarie  attività aggiungono una ulteriore forma di gestione  del risparmio sul tradizionale modello delle  gestioni finanziarie  < di massa >. Ma naturalmente si configura  una fattispecie di gestione del risparmio  particolarmente qualificata dalla sua finalità previdenziale. Nella sua originaria formulazione (ad  aprile del  1993 ) il decreto legislativo 124 tuttavia  assegnava al fondo pensione aperto una posizione assolutamente residuale, perché guardando al mondo del lavoro dipendente si era  in allora stabilito che l'adesione ad un fondo aperto fosse consentita soltanto agli appartenenti ad una <categoria > professionale, ad un <comparto> o ad un <raggruppamento> regolati da un contratto collettivo di lavoro che non  preveda la costituzione di un fondo pensione < chiuso>o a quanti da tale fondo dovessero essere esclusi per la sopravvenuta <mancanza > dei requisiti di partecipazione a questa forma pensionistica .Da ciò un carattere residuale del fondo pensione < aperto > che in tempi successivi doveva tuttavia ricevere una consistente estensione del suo ambito di operatività  dalla nuova formulazione delle norme del decreto legislativo 124 disposta con la legge 335 dell'agosto 1995.E si preciserà più avanti quale grande svolta di sistema si è determinata con le norme del decreto legislativo 47 del 18 febbraio 2000.

 

2.   Quale che sia la forma pensionistica < complementare > di volta in volta attivata ( e quali che possano esserne i destinatari ) la gestione delle risorse del fondo pensione sarà  comunque gestione di portafoglio finanziario secondo una disciplina delle attività che quanto al fondo pensione chiuso deve distinguere tra gestione in via diretta  consentita agli amministratori del fondo e gestione da da svolgersi per la via indiretta dell'incarico conferito ad una impresa di intermediazione mobiliare. E una volta escluso che il patrimonio dei fondi pensione di nuova generazione  possa essere investito in immobili e altre attività < reali> , e quindi  stabilito che il loro  portafoglio  sarà   composto soltanto da < strumenti  finanziari > ( e da liquidità di supporto alla dinamica finanziaria del fondo pensione ), le norme del decreto legislativo 124 dovevano poi  circoscrive a poco le fattispecie  della gestione finanziaria che il fondo pensione è ammesso ad organizzare  e a gestire  <in via diretta > E  per questa modalità di gestione in ogni caso  valgono le disposizioni delle lettere d) ed e ) del primo comma dell’art. 6 del decreto legislativo 124.

Attività di gestione finanziaria del suo patrimonio che il fondo pensione può svolgere   in in via diretta è la sottoscrizione e la acquisizione  di quote di< fondi comuni di investimento mobiliare chiusi> . In tal caso gli amministratori del fondo pensione  dovranno tuttavia osservare le disposizioni del decreto del Ministro del tesoro 703 del  21 novembre 1996 .Si è  stabilito che a questa forma di investimento non è permesso superare la soglia del venti per cento del patrimonio del fondo pensione né la soglia del venticinque per cento  del capitale del fondo comune . Ancora il primo comma dell’art. 6 del decreto legislativo 124 stabilisce le medesime soglie per la sottoscrizione e la acquisizione di  quote di < fondi  comuni di   investimento  immobiliare  chiusi> .Esaurisce la serie della attività di gestione finanziaria che il fondo pensione può svolgere  in via diretta la sottoscrizione o la    acquisizione di <azioni > o  <quote > di società immobiliari. A ciò il fondo pensione può provvedere procurando al suo portafoglio partecipazioni azionarie anche superiori  < ai limiti di cui al comma 5 ,lettera  a >  dell’art. 6 del decreto legislativo .

Le partecipazioni del fondo pensione al capitale azionario di società immobiliari fossero pure costituite da  < azioni o quote con diritto di voto,emesse da una stessa società > possono perciò superare  la soglia di valore nominale invece  stabilita per ogni altro investimento azionario delle risorse del fondo pensione che si dovesse    operare per il tramite di una impresa gestore del suo portafoglio finanziario..Ogni altro investimento azionario va infatti contenuto entro  la soglia del cinque per cento < del valore nominale complessivo di tutte le azioni o quote con diritto di  voto >  se si tratta di società quotata su mercati regolamentati . E vale la soglia del dieci per cento  nel caso di società non  quotata . Sono  comunque   escluse  partecipazioni azionarie < per un ammontare tale  da determinare in via diretta un’influenza dominante > del fondo pensione < sulla società emittente > . Agli studiosi di economia finanziaria il ( non facile ) compito di spiegare quali ragioni muovono la lettera d) del primo comma dell’art. 6 a stabilire un diverso regime per eventuali investimenti  del fondo pensione  nel capitale azionario di società immobiliari .

Alle possibili attività di gestione finanziaria in via diretta operata dagli amministratori del fondo pensione  guardano con particolare attenzione già le <direttive> generali > per l‘ < esercizio dell’azione di vigilanza >  impartite alla Commissione di vigilanza sui fondi pensione (la Covip) con il provvedimento assunto dal Ministro del lavoro < di concerto con il ministro del Tesoro> a marzo del 1996 . Le direttive dell’autorità di governo  domandano infatti  speciale vigilanza .E tanto maggiore vigilanza  in caso di  operazioni di gestione finanziaria con caratteri di possibile criticità , quali sono le iniziative di investimento che consegnano risorse del fondo pensione a < soggetti > non  < inseriti in specifici sistemi di controllo operanti a garanzia del risparmio > .Una indicazione di questo genere  è  motivata da   esigenze di  tutela  degli iscritti alla forma pensionistica che sono di immediata evidenza .E va considerato in che misura anche singole operazioni con caratteri di criticità possono compromettere i complessivi risultati di  < sana e prudente >  gestione dell’ intera massa amministrata .

Da ciò l’evidente rilievo di una vigilanza   <documentale > intesa a conseguire  risultati  di < assoluta trasparenza > ,essendo comunque stabilito che anche in  questa materia per la Covip   <il potere di richiedere documentazioni > e < informazioni > integrative di quante sono obbligatoriamente dovute  < incontra esclusivamente il limite della > loro < rilevanza ai fini > della funzioni di controllo  da svolgere .E si consideri in che misura le direttive ministeriali anche in questa materia prefigurano < modalità > di vigilanza ispettiva ,con particolare riguardo all’ < accertamento di aspetti qualitativi degli assetti > della forma pensionistica complementare <altrimenti non verificabili >.Va infine considerato che una volta di più  ad < accrescere l’efficacia dell’azione di controllo > possono sicuramente concorrere  le forme di <collaborazione  > con altre istituzioni di pubblica vigilanza  su scala generale prefigurate dal sesto comma dell’art. 17 del decreto legislativo 124.

Alla gestione in via indiretta delle maggiori consistenze del  portafoglio del fondo pensione  si deve obbligatoriamente  provvedere  mediante incarico conferito ad imprese di intermediazione finanziaria. E più precisamente  valgono le regole di  una gestione per conto e a rischio  del fondo pensione  che le imprese svolgeranno  in esecuzione di una < convenzione>  gestoria da stipulare secondo le disposizioni degli artt. 6  e 6  ter  del decreto legislativo .La convenzione dovrà uniformarsi allo <schema tipo > che per disposizione della lettera e) del secondo comma dell'art. 17 la Covip era chiamata  a definire d'intesa con < le autorità di vigilanza dei soggetti abilitati a gestire le risorse >di fondi pensione .Il provvedimento di autorizzazione che dalla Covip si deve ricevere secondo le disposizioni della lettera f) del secondo comma  dell'art. 17  è provvedimento di riscontro della conformità dei contenuti del contratto gestorio al complessivo insieme delle sue norme di regime.E si opera con le garanzie della presenza di una banca <depositaria> che (come precisa l'art. 6 bis ) se riceve appunto in deposito le risorse del fondo al tempo stesso < esegue le istruzioni impartite< dall'impresa <gestore > accertando che <non siano contrarie alla legge, allo <statuto del fondo stesso > e ai <criteri stabiliti> dalle normative regolatrici della sua gestione finanziaria.

Si configura un insieme di fattispecie  tanto più complesso se si considera il diverso genere di operatività  e di gestione che distintamente caratterizza  fondi pensione a contribuzione definita e fondi pensione invece a prestazione definita  .Nel  regime della forma pensionistica a contribuzione definita è stabilito che le convenzioni di gestione devono < contenere >  linee di indirizzo < dell’attività dei soggetti convenzionati > , espresse  secondo principio di autonomia  di valutazioni del fondo pensione ma comunque necessariamente conformi a quanto prescrive la lettera a ) del  comma quarto bis dell’art. 6  del decreto legislativo 124. Le convenzioni di gestione  dovranno perciò riferire le indicate linee di indirizzo ai criteri di individuazione e di ripartizione del rischio < di cui al comma quattro quinquies  > dell’art. 6 così come definire le modalità di possibile modificazione del programma di allocazione delle risorse del fondo pensione. E   ancora una volta si dovrà  fare obbligato  riferimento a quanto  stabiliscono sia le discipline statutarie volta a volta deliberate in attuazione delle previsioni delle norme del decreto legislativo 124  sia lo < schema tipo>  di convenzione predisposto dalla Commissione di vigilanza  .

Possono configurarsi convenzioni gestorie con particolari caratteri di complessità e una serie di varianti di regime .E  non è escluso il caso di una convenzione gestoria  che trasferisca il rischio della gestione finanziaria sull’impresa < gestore >, assicurandosi comunque al fondo pensione  e ai suoi  iscritti   risultati certi  quanto a <restituzione del capitale >o a corresponsione di un <interesse minimo > .Ma anche fattispecie di questo genere costituiscono materia di una regolamentazione di insieme ormai ampiamente consolidata. Quanto poi ai< criteri > e ai <limiti > di investimento  delle risorse del fondo pensione valgono le disposizioni del decreto ministeriale  del tesoro del  21 novembre 1996,che al tempo stesso stabilisce importanti regole di <sana e prudente > gestione delle forme pensionistiche complementari. Se perciò esiste ormai un precisato regime della forma previdenziale <a contribuzione definita > al tempo stesso occorre tuttavia segnalare tutte le incertezze di regime della forma pensionistica <a prestazione definita > conseguenti ad una normativa di decreto che non ne considerato quanto era necessario le evidenti particolarità.

Gravi incertezze di regime esistono già quanto alla previsione della lettera a ) del  comma quarto bis dell’art. 6 del decreto legislativo. Da parte di molti  si argomenta infatti  nel  senso che se   linee di indirizzo del fondo pensione possono valere  per attività di gestione della forma pensionistica < a contribuzione definita > , va considerato che nel caso della forma < a prestazione definita > si concretano attività assicurative ma non gestioni finanziarie suscettibili di ricevere linee di indirizzo o indicazioni  gestorie. E al rilievo che una cosa è  <gestione > ma altra cosa la prestazione assicurativa sembra  conseguire anche  la inapplicabilità del regime che     la lettera b) della norma stabilisce in tema di recesso dalla convenzione  e di eventuale < restituzione     delle  attività     finanziarie >. Serie obiezioni si  oppongono infine alla applicazione della   lettera c) del  comma quarto bis dell’art. 6 che  riserva al fondo pensione i diritti di voto conseguenti alla titolarità dei valori mobiliari < nei quali risultano investite le > sue  < disponibilità del fondo >.

Si  obietta infatti che  nel caso della forma pensionistica a  < prestazione definita > non si ritrovano disponibilità del fondo ma soltanto disponibilità patrimoniali dell’impresa. E più precisamente si sostiene che  formandosi  per flusso di contributi versati dal fondo pensione come < premio > assicurativo, quelle consistenze patrimoniali immediatamente  diventano disponibilità finanziaria e valori nella giuridica  < titolarità > dell’assicuratore, perciò stesso legittimato all’esercizio dei  diritti di voto eventualmente conseguenti alla presenza nel suo  portafoglio di partecipazioni azionarie .Altri orientamenti interpretativi pervengono a diverse conclusioni ma  residuano pur sempre gravi incertezze di regime che continuano ad essere grave fattore di impedimento dell'avvio ad operatività di forme pensionistiche a prestazione definita. Come già si diceva  lo scenario delle regole operative per la forma pensionistica a contribuzione definita è invece ormai sufficientemente precisato .nel senso che sia pure in via  breve sembra utile riferire.

Dovendosi uniformare  agli < orientamenti >con sua deliberazione  del 18 giugno 1997 stabiliti dalla Commissione di vigilanza , quanto all’ < impiego delle risorse> dei fondi pensione <a contribuzione definita > già  le discipline statutarie indicano i previsti criteri di <individuazione> e <ripartizione del rischio >.E qualora provvedano ad integrare le previsioni del primo comma dell’art. 2 del decreto del Ministro del tesoro,le discipline statutarie  dovranno limitarsi ad  una ulteriore regolamentazione  della materia  costituita soltanto  da   <principi di riferimento >   e da disposizioni di larga massima. Non dovrà  comunque trattarsi  di prescrizioni statutarie con  caratteri di rigidità  tali da vulnerare le prerogative che agli amministratori competono < in merito alla definizione  delle (…) politiche di investimento > del fondo pensione .In che modo < politiche di investimento > diventano formali e vincolanti < linee di indirizzo > della gestione finanziaria del fondo  si precisa nello < schema tipo > di convenzione gestoria elaborato dalla Covip. La deliberazione della Commissione di vigilanza  non prescrive uno standard  contrattuale definito nei particolari. Ma  stabilisce pur sempre quali contenuti devono essere necessariamente presenti in ogni e qualsiasi convenzione con imprese <gestore > .

Saranno le parti contraenti a stabilire nella loro autonomia quali sono  le linee di indirizzo della gestione finanziaria che le imprese agent  saranno tenute a  <rispettare>Ma con  lo < schema tipo di contratti  > si è disposto che in ogni e qualsiasi convenzione dovranno essere comunque  precisate linee di indirizzo con puntuale riguardo alle diverse tipologie degli investimenti,occorrendo provvedere ad  una  espressa previsione dei limiti di soglia quantitativa  < fissati per ciascuna di esse> .Con riferimento  alle attività di mercato finanziario delle imprese  < gestore > saranno poi materia di precise linee di indirizzo   sia gli < obiettivi > della gestione che l’orizzonte temporale di volta in volta assunto come riferimento  delle indicate attività .Né possono mancare le necessarie precisazioni di indirizzo in ordine ai possibili fattori di rischio si tratti di < rischio di controparte > o di < rischio di mercato > . Lo schema < tipo > delle convenzioni deliberato dalla Covip ha infine considerato la possibile sopravvenienza di fattori o di circostanze che possono consigliare una < modifica  > delle linee di indirizzo della gestione .Si è perciò  predisposto  il modello delle clausole negoziali al riguardo indispensabili.

Le clausole della convenzione gestoria possono quindi stabilire in che modo  al fondo pensione sarà consentito decidere quali variazioni apportare alle già concordate  <linee di investimento > . E’ tuttavia d’obbligo provvedere ad una comunicazione di esse sia al gestore che alla banca depositaria , < per iscritto >  ed entro un congruo termine di preavviso quanto alla  < data di efficacia delle modifiche stesse > . Quando  le circostanze < lo richiedono > un < minor termine > potrà essere concordato con il gestore  e comunicato alla banca  depositaria . Nessun termine di preavviso occorrerà poi  in caso di modificazione degli indirizzi in materia di conflitto di interesse, in tal caso considerandosi sufficiente una  < comunicazione> sia al gestore che alla banca depositaria . Da ciò un regolamento contrattuale  che in considerazione dei possibili < riflessi  sulla redditività >  del portafoglio finanziario impegnerà   fondo pensione  e imprese gestore  a concertare razionalità modalità ( e giuste  cadenze temporali )  per l’ adeguamento  degli investimenti già operati alle nuove linee di indirizzo. In caso  di  <mancato accordo > il gestore   dovrà pur sempre uniformarsi alle indicazioni ricevute dagli amministratori del fondo pensione .Provvederà tuttavia  a segnalare le passività da mettere in conto quanto a  prevedibili decrementi del rendimento finanziario del portafoglio pensionistico.

 

3.     Adeguandosi  a prescrizioni che lo schema tipo  formula  in termini generali e astratti come regola per ogni e qualsiasi fondo pensione , la prassi negoziale  naturalmente  si  frammenta  poi  in una serie di più circostanziate disposizioni , che sia pure con un certo numero  di varianti  costituiscono ormai uno standard contrattuale sostanzialmente condiviso da ognuna delle convenzioni portate  all’attenzione della Commissione di vigilanza . In tutte si ritrova infatti una precisa indicazione dell’ < obiettivo di gestione >  rappresentato in termini di <massimizzazione > dei rendimenti della gestione  < tenuto conto > del rischio assunto in un orizzonte temporale che contestualmente si quantifica ,assumendosi come  termini di confronto i  parametri di riferimento volta a volta prescelti con riguardo a singole linee di gestione. Notevoli varianti non si possono tuttavia considerare escluse a seconda del punto di equilibrio che ogni singola forma pensionistica  dovesse stabilire tra gestione< passiva > o gestione  < attiva >  del portafoglio finanziario ..

Posto che  l’ < obiettivo di gestione >  deve essere perseguito con una strategia di gestione al tempo stesso tuttavia  intesa a  contenere la <volatilità >del portafoglio, e più precisamente < la volatilità delle differenze di rendimento mensile  tra portafoglio e parametro di riferimento  >  , la convenzione  provvederà ad  indicare  la relativa soglia di limite ove occorra ancora  distinguendo tra diverse < linee > di gestione e diversi <profili >  di rischio . Linee e profili di rischio che  si definiscono mediante la serie delle clausole contrattuali variamente dedicate a prefigurare la composizione del portafoglio finanziario quanto a  < titoli di capitale > e  < titoli di debito > , quote di Oicvm e contratti futures  , operazioni di pronti contro termine e quant’altro possa essere oggetto di investimento finanziario nell’interesse del fondo pensione. Va da sé che per ogni oggetto di investimento così come per la liquidità detenuta  saranno indicate le soglie quantitative da non superare. Né mancherà una indicazione relativa alla copertura dei rischi di cambio  . Particolare rilievo hanno i  benchmarks   che  la convenzione assume come parametri di riferimento per una valutazione degli andamenti di gestione.

Il secondo comma  dell’art. 2 del decreto del Ministro del tesoro  stabiliva che  il fondo pensione verifica ( deve verificare ) i risultati della gestione del suo portafoglio finanziario < anche mediante  l’adozione di parametri > oggettivi e confrontabili. Stabiliva ancora che tali parametri  devono essere  < inseriti nella convenzione gestoria >  .Stabiliva infine che disciplinare la materia compete alla Commissione di vigilanza in applicazione del comma quarto quater dell’art. 6 del decreto legislativo 124 , là dove ci si riferisce  a  < criteri e modalità omogenee per la comunicazione ai fondi dei risultati conseguiti nell’esecuzione delle convenzioni > , disponendosi che in tale materia la Covip doveva deliberare  < previo parere   dell’autorità di vigilanza  sui   soggetti convenzionati > . Da ciò la deliberazione che  < sentite la Banca d’Italia, la Consob e l’Isvap >la Commissione ha assunto con suo provvedimento del 30 dicembre 1998 .E sarà chiaro che  la < adozione di parametri >oggettivi e confrontabili  rileva in modo particolare sia nel caso della gestione di portafoglio per così dire  < passiva > ,e perciò intesa a  replicare i risultati finanziari  dell’indice assunto come benchmark  sia nel caso della gestione invece < attiva > ,e perciò intesa  a conseguire risultati di portafoglio  più consistenti di quanti  il benchmark   prefigura.

Provvedendo a separata disciplina di   benchmark    per i fondi pensione  aperti , quanto ai fondi <negoziali > e chiusi in osservanza  della disposizione del decreto ministeriale la Commissione di vigilanza ha precisato quali caratteri distintivi dei   <parametri di riferimento > si devono considerare parte necessaria delle  convenzioni di gestione del loro patrimonio. E’ chiaro che sarà poi l’autonomia dei soggetti privati a scegliere tra benchmark   e  benchmark  .La Commissione ha tuttavia avvertito  che deve comunque  trattarsi di <  parametri (…) definiti facendo riferimento a indicatori finanziari di comune utilizzo > .Considerato che le convenzioni gestorie devono essere assoggettate alla sua preventiva autorizzazione ,la Commissione ha infine ricordato  che nell’occasione provvederà ad accertare che i benchmarks   di volta in volta scelti corrispondano ai requisiti contestualmente indicati.E anche  in questo senso meritano ancora una volta attenzione le indicazioni adesso offerte dagli artt. 10 e 11 del progetto di direttiva comunitaria.

Per  costituire adeguato < parametro di riferimento > delle valutazioni necessarie al fine di valutare i risultati dell’attività gestoria,  i benchmarks  devono essere  scelti secondo criterii di  < coerenza rispetto alla politica di investimento > prefigurata dalle disposizioni statutarie del fondo pensione.E va considerato che qualsiasi parametro di riferimento misura la sua <rappresentatività >  sull’essere  <costruito in modo tale da >  confrontarsi con le <opportunità  di investimento> che sono disponibili sul mercato di possibile operatività delle imprese gestore del portafoglio pensionistico.  A fondi pensione e gestori si domanda infine di impiegare parametri con i necessari requisiti di  trasparenza e di oggettività .Trasparenza che è assicurata soltanto se il benchmark  si riferisce a indicatori finanziari tali che si possano valutare i loro andamenti mediante adeguate  regole di calcolo . E al tempo stesso deve essere  sufficientemente agevole l’accesso ai dati occorrenti per procedere a stime realmente significative. Quale requisito di  oggettività  si indica l’essere il parametro prescelto un benchmark  riferito ad indicatori di genere finanziario   elaborati da < soggetti di indiscussa reputazione >  e nella posizione indifferente di soggetti < terzi rispetto al gestore  > .

Convenzioni di gestione ben congegnate  sono un programma finanziario e norme dell’agire nell’interesse del fondo pensione che si tratta di mettere a prova concretamente operando sul mercato.E  operare nell’interesse del fondo pensione significa intermediare disponibilità monetarie e valori mobiliari secondo regole dell’agire finanziario molto lontane dall’intenzione speculativa degli investitori che movimentano il loro portafoglio secondo  logica di short termism . Il fondo pensione è  investitore istituzionale che guarda al lungo periodo,  un investitore < paziente > che naturalmente  persegue capital gains  e plusvalenze di portafoglio ma più di ogni altro investitore  si caratterizza tuttavia  per una sua tendenziale avversione al rischio , di modo  che la sua eventuale ( e in parte inevitabile )esposizione al rischio di mercato( e al rischio di <controparte> ) deve essere contenuta entro la soglia di comportamenti ragionevolmente prudenziali. Da ciò le disposizioni che  il decreto ministeriale del tesoro    prefigura con grande chiarezza  nella norma che  prescrive  <sana e prudente > gestione delle risorse finanziarie del fondo pensione , secondo  una  policy  che trova adesso puntuale conferma nell’art. 14  del progetto di direttiva comunitaria.

Che cosa sia gestione  < sana e prudente > la disposizione del primo comma dell’art. 2  del decreto ministeriale  non precisa con una definizione.Si è infatti preferito  indicare invece  gli < obiettivi >  da perseguire mediante attività di amministrazione del portafoglio finanziario informate a quelle regole di condotta. Ma che sia così non sorprende  perchè  <  sana e prudente > gestione è  formula ormai consolidata nel linguaggio del legislatore delle materie finanziarie .E formula che presenta tutta la inevitabile indeterminatezza di contenuti delle clausole generali,che come si sa acquistano un significato utile soltanto in riferimento alle particolari finalità delle singole  attività di gestione patrimoniale.In questo senso la disciplina del decreto ministeriale doveva perciò necessariamente considerare  tutta una serie di fattori che se sono sempre e comunque determinanti per una < sana e prudente > gestione di portafoglio finanziario  tanto più rilevano nel caso di una gestione di portafoglio con finalità  previdenziale . 

La disposizione del decreto ministeriale    indica  perciò come  < obiettivi >  della gestione finanziaria del fondo pensione   sia gli  strumenti e le modalità   di una  sana e prudente gestione  sia   il  risultato economico da essa atteso  . Si riferiscono al risultato economico della gestione  le lettere d ) ed  e ) dell’art. 2 del decreto , là dove si domanda < contenimento > dei costi di transazione così come dei costi di <gestione> e di < funzionamento dei fondi>e insieme con questo   <massimizzazione>  dei rendimenti < netti > . Si riferiscono invece a strumenti e modalità della gestione le altre parti della disposizione, che indicano a modello dell’attivita gestoria  oltre che  l’ efficienza operativa nella amministrazione del portafoglio  anche   < diversificazione degli  investimenti >  e < diversificazione  dei rischi> non esclusi i rischi <  di controparte  > .E al di là del rituale  delle formule sono appunto prescrizioni di tal genere che  assegnano un contenuto significativo al principio di sana e  prudente  gestione.Ne risultano infatti  al tempo stesso indicati i criteri di valutazione da impiegare per svolgere le funzioni di vigilanza che in questa materia sono necessarie sia in prevenzione di comportamenti devianti sia per provvedere all’applicazione delle sanzioni che a loro riguardo fosse necessario applicare.

A quanto rileva in punto di < sana e prudente gestione > si deve poi aggiungere quanto rileva in punto di trasparenza delle attività e di loro svolgimento secondo regole di correttezza professionale,anche in questo senso essendo adesso da considerare le indicazioni offerte dall’art. 14 del progetto di direttiva comunitaria. Quanto poi  alle necessarie garanzie di trasparenza della gestione finanziaria , sarà il caso di ricordare che l'intera normativa di disciplina del settore indica sarà disclosure  e adeguatezza dei flussi informativi come  principio costitutivo del rapporto che intercorre tra fondo pensione e impresa < gestore > delle sue risorse .E al riguardo valgono le norme del Tuf.,il Testo unico delle disposizioni in materia di intermediazione finanziaria dove si prescrivono doveri di informazione e di trasparente gestione che se  vincolano le imprese di intermediazione finanziaria nella generalità dei casi di gestione individuale o di gestione < in monte > del portafoglio di terzi < investitori >, allo stesso modo ne vincolano l’agire professionale nell’interesse dell’investitore < fondo pensione >. 

Da ciò un regime di garanzie di trasparenza che nelle disposizioni dello <schema tipo > di convenzione gestoria  predisposto dalla Covip  trova semplicemente integrazioni a misura della specialità della fattispecie pensionistica.Là dove si stabilisce che < il gestore (..) è tenuto a rendere disponibili (..)ogni informazione o documento che riguardino l’attività effettuata per conto > del fondo pensione > , e là dove si  vincola il gestore  ad un obbligo < di rendiconto dell’attività svolta >da adempiere < secondo i criteri e le modalità  fissati>  dalla Covip in applicazione del comma quarto quater  dell’art. 6 del decreto legislativo 124 , perciò semplicemente si provvede ad adeguamenti di disciplina da valutare nel complessivo contesto della disciplina generale del Tuf. . E sarà semmai il caso di segnalare la stretta e obbligata  continuità che esiste tra informazione dovuta dal gestore al fondo pensione  e  informazione dovuta dal fondo pensione agli iscritti alla forma pensionistica  in osservanza della  disposizione della lettera  h) del secondo comma dell’art. 17 del decreto legislativo .

Di non diverso segno ma più complesso l’insieme delle regole che operano in funzione di garanzia della correttezza professionale dell’impresa < gestore > . Anche in punto di correttezza ( e di sanzione dei contegni devianti ) si deve ritenere che a tutela dell’investitore < fondo pensione > valgano  le norme del Tuf intese ad assicurare correttezza dell’agire in gestione dell’altrui portafoglio finanziario, di modo che i contenuti del rapporto obbligatorio volta a volta attivato da una convenzione ai sensi dell’art. 6 del decreto legislativo 124  devono considerarsi integrati da quanto dispongano le norme di disciplina generale dei contratti con l’investitore .E una volta di più ne conseguono le funzioni di vigilanza assegnate in competenza alla Consob, dovendosi avvertire che  nel caso della previdenza complementare tuttavia presentano particolari caratteri alcune tra  le possibili fattispecie di unfairness  dovuta all’agire in una situazione di conflitto di interessi.Da ciò la speciale disciplina che con la lettera c ) del quarto comma quinquies dell’art. 6 del decreto legislativo 124 si domandava al decreto del ministro del tesoro . E il decreto ministeriale del novembre 1996 al riguardo ha provveduto con le disposizioni degli artt. 7 e 8 che  nel senso precisato più avanti considerano  < conflitti di interesse  relativi ad investimenti nell’ambito dei rapporti di gruppo > e  altre situazioni comunque  rilevanti < ai fini del conflitto di interesse > .

 

4.    Se non è pura e semplice divagazione nell'astratto dei discorsi lontani dalla realtà, anche nel caso dei fondi pensione (e già quanto ai fondi pensione negoziali e chiusi)una considerazione delle attività di gestione finanziaria del flusso delle risorse  monetarie in via continuativa acquisite  dalla <forma pensionistica> insieme a molto altro deve naturalmente essere anche analisi delle possibili strategie di asset allocation. A stabilire l'identità dell'investitore istituzionale <fondo pensione > saranno infatti appunto le sue strategie di allocazione del portafoglio.E ad esse l'ordinamento del settore puntualmente si riferisce con prescrizioni di significativo rilievo. Per disposizione del comma quarto  quinquies dell’art. 6 del decreto legislativo 124  lo statuto del fondo pensione  deve indicare quali < criterii > di < individuazione> e di < ripartizione > del rischio finanziario saranno impiegati < nella scelta degli investimenti >.Ai <criteri generali di impiego delle risorse >  in osservanza  di quella disposizione ancora si riferisce  il decreto del Ministro del  lavoro 211 del 1997 quando  enumera gli < elementi essenziali > della disciplina statutaria .

I criterii di individuazione e ripartizione del rischio finanziario sono poi al centro della attenzione negli <  orientamenti in materia statutaria > deliberati a giugno del 1997  dalla Commissione di vigilanza, che segnala il primo comma dell’art. 2 del decreto del Ministro del tesoro  del novembre  1996 come la norma  dove essi ricevono la loro < formalizzazione  > quali  regole di   natura <cogente > per la generalità dei fondi pensione. Dalla osservanza di tali regole dipendono in misura decisiva la stessa < stabilità> fnanziaria della <forma pensionistica>,comunque dipendono i risultati economici dell'iniziativa previdenziale e perciò .le consistenze delle prestazioni di rendita o in conto capitale che a suo tempo saranno ricevuti dagli iscritti al fondo pensione.E al riguardo  gestione < sana e prudente >, <diversificazione> degli investimenti e per l’appunto  < dei rischi > anche <  di controparte > così come  < efficiente > gestione del portafoglio  sono quanto il linguaggio dei giuristi e i modelli concettuali  degli studiosi di economia finanziaria  possono dire con tutto l’inevitabile vizio di astrazione dei discorsi teorici in presenza di un problema che all’atto pratico si pone in termini di particolare difficoltà .

Talvolta le norme  orientano la  gestione finanziaria delle risorse del fondo pensione nella giusta direzione con più puntuali  indicazioni. Se del caso disponendo regole con carattere di imperatività che valgono anche per il caso della gestione  <attiva >  di portafoglio per sua natura maggiormente esposta a rischio .E si pensi  alla disposizione del decreto del ministro del tesoro che  stabilisce una disciplina di limite  alle operazioni  < in contratti derivati > . Una cosa è infatti l’intenzione speculativa di altri investori, e altra cosa la naturale ( e doverosa ) propensione alla prudenza dell’investitore istituzionale  < fondo pensione > . Una volta richiamati i principi  generali   <di cui all’art. 2 >  del decreto , la   norma dell’art. 5  perciò avverte   che operazioni del genere indicato possono essere parte della gestione del portafoglio finanziario  del fondo pensione   soltanto se le loro modalità garantiscono un sufficiente contenimento della esposizione  a rischio.

Più precisamente è richiesto che  la < esposizione  >al rischio finanziario sia  <equivalente > a quella risultante  da un < acquisto a pronti > degli strumenti finanziari < sottostanti il contratto derivato >  o ancora che il contratto <derivato > sia del tipo che consente di < eliminare >  il rischio finanziario degli strumenti sottostanti il contratto derivato. E  sono consentite anche altre operazioni Ma si tratta pur sempre di  operazioni finanziarie che devono assicurare <il valore degli strumenti sottostanti contro fluttuazioni avverse dei loro prezzi  > o assicurare  <maggior> liquidità  dell’investimento negli strumenti finanziari sottostanti , senza comportare  l’assunzione di rischi  < superiori a quelli risultanti da acquisti a pronti >. Una volta di più sarà infatti basic rule  il principio della sana e prudente gestione della <forma pensionistica >  che è principio costitutivo del sistema ( ma si guardi  a quale difficile compito la Commissione di vigilanza è chiamata dalle prescrizioni del secondo comma dell’art. 5 ).

Se come si è visto talvolta non mancano norme di significativo rilievo ampiamente esemplificate anche dalla disposizione dell’art. 4 del decreto ministeriale, nel gran numero dei casi i problemi di amministrazione del  rischio finanziario  non escluso il  rischio< sistemico > si pongono tuttavia  in termini massimamente empirici , e volta a volta diversi a seconda del singolo contesto operativo e delle particolari caratteristiche del singolo fondo pensione. Molto opportunamente la Commissione di vigilanza ha perciò  considerato l’eventualità che < al riguardo > lo statuto del singolo fondo pensione provveda  ad una < ulteriore regolamentazione > ,  naturalmente vincolata alla ratio legis   delle norme del decreto del tesoro ma pur sempre tale da consentire  all’organo di amministrazione del fondo la necessaria libertà di valutazione quanto alle sue istituzionali < prerogative> di autonomia < in merito alla definizione delle >  alternative praticabili in materia di  asset allocation e di < politiche di investimento > .

Anche in questa materia si è ritenuto che  le norme statutarie devono comunque  < favorire una articolazione dei poteri > degli amministratori  congegnata nel modo necessario per assicurare < elasticità > e < rapidità > alle decisioni dell’organo di amministrazione . Molto spesso si tratta infatti di decisioni  che < non possono trovare ostacolo >  in prescrizioni statutarie così < rigide e tassative > da non consentire una loro efficiente operatività .E se è vero che una cosa è la teoria  e altra cosa l’operare pratico con caratteri di efficiente razionalità , a veder bene per l’operare degli amministratori di fondi pensione esistono tuttavia  pur sempre  guidelines che alla allocazione di risorse finanziarie indicano strategie di lungo periodo sicuramente meritevoli di impiego per la loro comprovata affidabilità .E come si sa le teorie della gestione di   portafoglio invariabilmente indicano nella diversificazione degli investimenti il fondamentale criterio di  <amministrazione > del rischio presente in ogni mercato finanziario.

In questo senso e’osservazione comune che mediante una opportuna  diversificazione  e’ sicuramente possibile organizzare un portafoglio dove singole attivita' finanziarie a rendimenti  che < non sono positivamente correlati > nel loro insieme finiscono tuttavia per assicurare  un < rendimento pari alla media dei rendimenti delle singole attivita' > ricomprese nel portafoglio, essendo il rischio finanziario di insieme tendenzialmente  inferiore alla media dei rischi connessi alle singole attivita'. E anche per i fondi pensione  tutto questo in parole  semplici significa che per gli aderenti al fondo pensione  una razionale strategia di  diversificazione diminuisce il rischio dell' investimento senza necessariamente spingere verso il basso la soglia dei rendimenti attesi.Da ciò le indicazioni dell’art. 14 del progetto di direttiva comunitaria in materia di < enti pensionistici> complementari .E la diversificazione degli investimenti e’ per l'appunto il principio fondamentale che la lettera a ) del primo comma dell'art. 2 del decreto del ministro del tesoro  ha indicato come fondamentale criterio di gestione delle risorse finanziarie dei fondi pensione.

Si consideri poi  in che misura (e specialmente nel caso della gestione attiva > di portafoglio) diversificazione può significare currency allocation  che diversifica per valute , country allocation   che diversifica per paese  e comunque sector allocation   che diversifica gli investimenti in ragione di comparto degli strumenti finanziari. Ma come insegnano gli specialisti della materia < diversificazione > per una forma pensionistica  in modo particolare deve tuttavia significare anche diversificazione  temporale. E da più parti  si e' ormai ampiamente precisato in che senso il punto e’ decisivo  osservandosi che < mentre il tasso di rendimento atteso > dal portafoglio complessivamente considerato aumenta <piu' che proporzionalmente> con l'allungarsi dell'orizzonte temporale, a veder bene  il < rischio> di portafoglio con il trascorrere del tempo  cresce invece < meno che proporzionalmente >. In parole piu' semplici e' come dire (e l'esperienza dei mercati conferma ) che una razionale asset allocation  dei fondi pensione necessariamente guarda all'orizzonte temporale dell'investimento, considerato che per taluni investimenti una consistente esposizione al rischio < nel breve periodo > e' con ogni probabilità ampiamente compensata da rendimenti di lungo periodo assai remunerativi .

All’atto pratico tutto questo comporta una evidente necessità di organizzare la gestione del portafoglio finanziario del fondo pensione a misura delle particolari aspettative di singole e diversificate < classi > di iscritti. Se  l'orizzonte temporale dell'aderente alla forma pensionistica complementare  e' sufficientemente < lungo > come nel caso degli aderenti delle giovani generazioni  ,una razionale strategia di amministrazione del portafoglio deve in certa misura preferire gli investimenti in attivita' finanziarie che nel lungo periodo compensano il maggior rischio a breve con rendimenti di lungo periodo adeguatamente elevati. Tutt'altra ovviamente dovrà  essere invece la strategia di asset allocation nell’ interesse di aderenti al fondo pensione  che portano una posizione previdenziale invece   caratterizzata da  un diverso e più contenuto orizzonte temporale   .Da cio’ complessi problemi di complessivo equilibrio finanziario della forma pensionistica complementare . E  comunque decisive ragioni di preferenza per una organizzazione del fondo pensione secondo il modello del fondo < multicomparto > .

La compresenza di comparti differenziati entro un medesimo fondo pensione consente infatti di adeguare i valori e  le modalità di gestione del portafoglio finanziario alle aspettative e alle (differenziate ) esigenze delle differenti classi di aderenti alla forma pensionistica .E va considerato che per la < classe >  dei  lavoratori in giovane eta'  il tema della diversificazione dei comparti all'interno di un medesimo fondo pensione presenta  presenta caratteri di particolare rilievo.Per essi e' infatti particolarmente rilevante la chance costituita dalla possibilita' di scegliere in  una prima fase di tempo un comparto con elevate prospettive di guadagno finanziario (ma  inevitabilmente contrastate da elevate soglie di rischio ), passando piu' avanti ad un comparto che se non promette risultati finanziari particolarmente brillanti tuttavia riduce il rischio di portafoglio, progressivamente avvicinando il lavoratore alle finalita' di un investimento con vocazione finale di carattere previdenziale e non speculativo.E al modello del fondo pensione < multicomparto > espressamente si riferisce il quarto comma  dell'art. 3 del decreto  del Ministro del tesoro .

La norma  dispone che  il fondo pensione < può > individuare < diverse linee di investimento  > ad <una delle quali>  gli iscritti al fondo possono aderire < per un periodo di tempo predeterminato > . In tal caso  la disciplina statutaria del fondo pensione dovrà precisare le modalità  <  in base alle quali gli iscritti che ne facciano richiesta  > possono  trasferire la loro adesione   ad un’altra delle previste <linee di investimento > .E < con riferimento alle risorse gestite > per ciascuna andranno  naturalmente applicati  < i limiti e i criteri > di investimento  stabiliti con le disposizioni del  decreto legislativo 124  e con lo stesso decreto del ministro del tesoro . Per parte loro gli  < orientamenti > della  Covip precisano che lo statuto del fondo pensione < multicomparto > è espressamente < tenuto a individuare > e a < caratterizzare > ogni linea di gestione   essendo tuttavia consentito provvedere alla configurazione dei <comparti > nel modo considerato preferibile . Ma la disciplina statutaria  dovrà comunque essere tale  da fare la necessaria  chiarezza <in merito >  alle forme e modalità di investimento   <consentite > ( e al loro massimo di soglia ) di modo che per ogni linea di  gestione con chiarezza risulti < lo specifico profilo di rischio >.

Ancora gli <orientamenti > della Commissione avvertono che la normativa di statuto del fondo pensione < multicomparto >  deve infine disciplinare  il rapporto negoziale con gli aderenti mediante disposizioni intese a regolare in modo ordinato e trasparente  la procedura di movimentazione delle posizioni previdenziali da una ad altra linea di investimento . Precise discipline statutarie occorono  poi  con particolare  riguardo < al periodo minimo di permanenza in ogni linea di gestione necessario per operare il trasferimento > . In una  fase di primo avvio alla operatività di fondi pensione < chiusi  >  di nuova generazione  la possibile  preferenza per il  modello < multicomparto > ha incontrato notevoli  resistenze. In ampia misura la prevalenza di un diverso orientamento si spiega con la maggior complessità di ordine tecnico  e organizzativo del modello < multicomparto > .E  sono poi da considerare i problemi di complessiva dinamica finanziaria del fondo pensione  inevitabilmente connessi al suo impiego .Esistono tuttavia i segni di una possibile  e molto opportuna   inversione di tendenza . 

Anche per fondi pensione negoziali e <chiusi > sono infatti davvero maggiori i benefici che non i costi di un  consistente ricorso a modalità di organizzazione delle  forme previdenziali   a misura delle aspettative  e delle diversificate necessità   degli aderenti .Ancora una volta va comunque  considerato che  in un regime governato dal principio di libertà di adesione a fondi pensione ,e ormai decisamente orientato  in direzione di una crescente portability delle posizioni previdenziali  che consente a tutti grande mobilità delle decisioni di portafoglio,l’offerta di  fondi pensione con una ampia articolazione < multicomparto > diventerà sempre più necessaria per estendere e comunque per conservare una significativa presenza sul  mercato  delle forme pensionistiche complementari.Non a caso  il grande  numero dei fondi pensione aperti a contribuzione definita  già oggi consiste di fondi pensione <multicomparto > ,naturalmente dotati di una evidente  capacità di attrazione  e di una legittima propensione a fare anche della previdenza complementare un segmento di mercato fortemente concorrenziale.Ma quanto alla presenza di mercato di fondi pensione aperti sul modello dell'art. 9 del decreto legislativo 124   occorre altro e separato discorso.

 

5.  Le imprese di intermediazione finanziaria che attivano forme di gestione collettiva del risparmio con finalità previdenziale, e perciò fondi pensione <aperti >  sul modello degli art. 9 e 9 bis  del decreto legislativo 124  sono ormai un punto forte del sistema della nuova previdenza complementare .E per misurare la estensione dell'ambito di operatività  di fondi pensione aperti  occorre considerare nei suoi contenuti la svolta di sistema  che si deve alle disposizioni del decreto legislativo 47 del febbraio 2000 .Già si era osservato che nella  sua originaria normativa il decreto legislativo 124 guardava al fondo pensione aperto   come ad una eventualità del tutto residuale  e davvero   al margine del sistema .E si era ricordato che una prima inversione di tendenza doveva maturare con le disposizioni della legge di riforma dell'ordinamento pensionistico (la legge 335 dell'agosto 1995) ,in allora operandosi una integrazione in senso forte della disciplina dell'art. 9 del decreto legislativo 124 che in via breve sarà bene ricordare.

Con la nuova formulazione della norma si era stabilito che pur in presenza di un fondo pensione di < categoria > ,di <comparto > o di < raggruppamento >  al lavoratore già iscritto a fondo pensione chiuso era comunque assicurato il diritto di trasferire la sua posizione previdenziale a fondi pensione aperti,una volta decorso il  periodo di tempo  indicato dalla disposizione del  comma terzo bis  dell'art.10 del decreto legislativo 124 . E  la nuova  formulazione del secondo comma dell'art. 9 del decreto prefigurava poi  altra e importante varazione di sistema.Ne risultava infatti. disposto  che <ove non sussistano o non operino diverse previsioni > gli stessi    contratti  e   accordi  collettivi , perciò le stesse < fonti istitutive >  di forme pensionistiche < complementari > per il mondo del lavoro dipendente  possono  prevedere < facoltà > di adesione ai fondi pensione aperti < su base (….) collettiva  > secondo logica di gruppo.

Andava poi considerata  la posizione previdenziale di lavoratori autonomi e liberi professionisti  ,già in allora per essi certamente esistendo piena libertà di adesione  a fondi pensione aperti pur in presenza di una fonte istitutiva di forme pensionistiche complementari e di fondi negoziali di appartenenza professionale sul modello  della lettera b) del primo comma dell'art. 3 del decreto legislativo 124 .E con sua deliberazione del 14 maggio 1999 la Covip aveva confermato  questo assunto richiamando la univoca ratio legis delle normative del decreto,e perciò precisando che nessuna <condizione impeditiva dell'adesione al fondo aperto > a valere per is ettori del lavoro dipendente poteva invece riguardare <lavoratori autonomi> e <professionisti liberi >. Da ciò regole di libertà quanto alle possibile decisioni di investimento di risparmio da destinare  a finalità previdenziali che con la nuova disciplina del febbraio 2000 in materia di <piani pensionistici individuali > diventa principio costitutivo dell'intero sistema . E in questo senso occorre davvero attenta lettura dell'art. 9 bis  dal decreto legislativo 47 aggiunto alla normativa del decreto legislativo 124( ma anche attenta lettura dell'art. 9 ter  quanto a piani pensionistici <individuali> attivati mediante contratti di <assicurazione sulla vita>).

Disciplinando il regime delle adesioni a fondo pensione aperto nella nuova forma del  < piano pensionistico individuale> non si è  richiamata la parte del secondo comma dell'art. 9 dove si  condizionava l'accesso a fondi pensione aperti alla circostanza che  <non sussistano  o non operino > fonti istitutive di fondi pensione chiusi.E per tutti  i  possibili destinatari della forma pensionistica individuale il primo comma dell'art. 9 bis del decreto legislativo 124 avverte che adesso  l' < adesione> può aversi < anche in assenza di specifiche previsioni>  di < fonti istitutive > .Può quindi essere che < contratti> o < accordi> di genere collettivo provvedano a prefigurare adesioni ( e segnatamente adesioni <di gruppo> ). Ma  <  anche in assenza > di una qualche previsione di tal genere e per tutti  è diventato  possibile sottoscrivere un contratto di adesione a fondi pensione aperti.Svolta di sistema  tanto maggiore si considera che destinatari delle nuove < forme pensionistiche > offerte da fondi pensione aperti   non sono soltanto i soggetti già indicati al primo comma dell'art 2 del decreto legislativo 124, e perciò i lavoratori dipendenti del settore privato, i lavoratori autonomi e i professionisti liberi, i lavoratori <parasubordinati> , i dipendenti e i  soci lavoratori di imprese cooperative ,gli appartenenti ai comparti del pubblico impiego e comunque quanti appartengano in senso tecnico al mondo del lavoro.

La lettera a ) del primo comma dell'art. 17 del decreto legislativo 47 ha infatti integrato la disposizione della norma del decreto legislativo 124 mediante una lettera b) ter,dove guardando al lavoro di casa della donna si stabilisce che piani pensionistici individuali possono sottoscrivere anche   quanti il decreto legislativo 565  del 16 settembre 1996 indica come < le persone che svolgono lavori di cura non retribuiti derivanti da responsabilità familiari > .A sua  volta  l'ultima parte del quarto comma  del nuovo art. 9 bis avverte che   forme pensionistiche individuali possono  attivare anche i soggetti che non sono titolari di redditi di lavoro o di impresa , e perciò soggetti che percepiscano poi redditi di capitale ( o altri ancora ) oppure nessun reddito in ogni caso comunque al mondo del lavoro non appartengono .E per soggetti    che  sono inevitabilmente   esclusi dal sistema pensionistico pubblico di  <primo pilastro >,essendo al tempo stesso inevitabilmente esclusi  dalle forme di previdenza complementare al sistema pensionistico pubblico, una riforma legislativa che consente  di impiegare risparmio per  ricevere nel lungo periodo  i trattamenti previdenziali prefigurati dalle nuove <forme pensionistiche individuali> naturalmente è  cosa del maggior rilievo. Si è  in presenza di una  integrazione davvero molto rilevante del  sistema e degli apparati di welfare state .che assegna ai  fondi pensione aperti un ruolo protagonista.

< Possono istituire forme pensionistiche complementari mediante >  la costituzione di fondi pensione aperti < i soggetti con i quali è consentita > a fondi pensione chiusi <  la  stipulazione di convenzioni ai sensi dell’art. 6 comma 1 del decreto >. Cosi’ stabilisce l’art. 9 del decreto legislativo 124  dovendosi  tuttavia ricordare che < le società di gestione di cui alla legge 23 marzo 1983 n. 77 >  richiamate dal decreto legislativo  sono poi diventate le società di gestione del risparmio adesso regolate dalle disposizioni del Tuf. Anche per questo settore della nuova previdenza complementare le norme  indicano  perciò  come  < soggetti     ammessi > alla prestazione del servizio finanziario la banca, l‘ < impresa di investimento >  sia  Sim di diritto nazionale  sia impresa di investimento comunitaria (o extra comunitaria) , l’impresa assicurativa  e come si diceva le nuove < società di gestione del risparmio > che operano con il regime espressamente indicato dal secondo comma  dell’art. 33 del T.f. . E sarà  il caso di ricordare che si tratta di un insieme di imprese appartenenti al numero delle  società a statuto speciale  e  <statuto>  volta a volta fortemente differenziato .

Una più circostanziata ricognizione di campo dovrebbe  quindi considerare  singole disposizioni che stabiliscono i requisiti di forma giuridica e  di consistenza patrimoniale  e quant’altro costituisca speciale  regime normativo  di ognuna delle categorie di società di capitali che svolgono attività di intermediazione mobiliare.Sarà tuttavia sufficiente ricordare che comunque si opera nel regime delle autorizzazioni  alla  <costituzione > del fondo  e all' <esercizio>  della attività ( e  conseguenti  iscrizioni all'Albo ) che configurano una speciale disciplina di settore, essendo da leggere con la necessaria attenzione le disposizioni del terzo comma dellart. 9 del decreto legislativo 124 .Una specie disciplina di settore  stabilisce anche quanto alla Covip compete in materia di approvazione del regolamento di fondi pensione aperti  in ossservanza della norma della lettera b) del secondo comma dell'art. 17 del decreto legislativo .Molto rileva il <protocollo di autonomia gestionale> che l'impresa dovrà sottoscrivere quale mpegno ad astenersi < da qualsiasi comportamento che possa essere di ostacolo ad una > gestione del fondo pensione<indipendente,sana e prudente > .Posizione di assoluto rilievo compete  a chi in posizione di <responsabile del fondo> dovrà<sovraintendere > alla sua amministrazione e alla gestione finanziaria..E anche nel caso del fondo pensione aperto in funzione di garanzia opera una  banca <depositaria > che ne riceverà in custodia il patrimonio provvedendo alle conseguenti funzioni di controllo della  conformità delle operazioni di portafoglio alle norme di legge ( e a quant'altro indica l'art. 6 bis  del decreto legislativo ).

A precisazione della loro disciplina sarà bene ricordare che fondi pensione aperti si caratterizzano per la configurazione patrimoniale inderogabilmente stabilita dal  primo comma dell’art. 9 del decreto legislativo 124 .Occorre   operare < nel rispetto dei criteri > disposti  al secondo comma dell’art. 4  dove si disciplina  l'assetto  di fondi pensione  < interni > al patrimonio di una impresa . Da ciò una forma pensionistica  in linea di principio  preclusa ai fondi pensione chiusi di nuova generazione ma   invece  con buone ragioni scelta come modello per il regime dei fondi pensione aperti, considerato che essi per l’appunto consistono in un <patrimonio di destinazione,separato e autonomo> all’interno del patrimonio di una impresa. E questa è una < qualificazione > del fondo pensione aperto  che per indicazione  espressa  dalla Commissione di vigilanza con le deliberazioni  del 20 novembre 1997   nelle norme del  regolamento del fondo   sarà formalmente  dichiarata. Lo < schema di regolamento > elaborato da Abi, Ania e Assogestioni per  fondi aperti a contribuzione definita conferma infine  che  gli <strumenti finanziari > e i < valori > del singolo fondo pensione  vivono per l’appunto  in regime di separatezza e autonomia , < sia rispetto al patrimonio > della società promotrice sia <<rispetto a quello > di altri fondi eventualmente gestiti sia infine a fronte del patrimonio personale degli iscritti.

Ne deriva   un preciso regime di vincolo per la < società promotrice > impresa di intermediazione finanziaria che attiva fondi pensione aperti, dovendosi operare <nel rispetto > di < criteri >  che per il secondo comma dell’art. 4 del decreto legislativo consistono in una significativa disposizione di rinvio all’art.2117 del codice civile . La norma   del decreto legislativo prefigura infatti una  fattispecie di formazione di un< <patrimonio di destinazione,separato e autonomo> nell’ambito del patrimonio  di una ( singola ) società ( o ente ) precisando che regime dell’indicata fattispecie  saranno <  gli effetti di cui all’art. 2117 del codice civile > .E regolando la materia dei < fondi speciali per la previdenza e l’assistenza > la norma dell’art. 2117  avverte che  fondi di tal genere <non possono essere distratti dal fine al quale sono destinati >  né possono  < formare oggetto di esecuzione da parte dei creditori > dell’impresa che  li ha costituti o dei creditori del  lavoratore destinatario delle prestazioni attese da   fondi di quel genere .

E’ perciò norma di protezione del loro  portafoglio finanziario che si spiega con il valore riconosciuto alla finalità  previdenziale, la <separatezza > e  la <autonomia > del patrimonio del fondo essendo la tecnica di garanzia utile allo scopo,secondo una ratio legis  che trova adesso puntuale riscontro nell’art. 6 del  già segnalato  < progetto  > di direttiva comunitaria .La nozione di patrimonio < separato e autonomo > è da sempre assai discussa . E gli studiosi si sono divisi elaborando numerose teorie di sicuro interesse che volta a volta hanno riguardato diritto di famiglia e diritto ereditario, diritto delle associazioni  e delle società e molto altro ancora .Ma se è vero che in punto di organizzazione concettuale dei contenuti di numerose normative  il tema teorico è certamente affascinante , per quanto serve in queste pagine sarà sufficiente seguire il lineare percorso di quanti si limitano a rilevare che  cosa  < <autonomia > e  < separatezza > significano nella concretezza dei casi di specie volta a volta  all’attenzione.

Significano  semplicemente distinzione di una massa di valori patrimoniali entro  un più ampio insieme di valori , destinazione dei valori <separati  > ad una particolare  finalità  e insieme con questo    un regime   <autonomo > in misura che varia a seconda delle normative volta a volta da applicare. E se la normativa da  applicare è l’art. 2117 separatezza e autonomia della < massa > patrimonio separato e autonomo  vogliono semplicemente dire  che i valori del   <patrimonio > (del fondo pensione aperto )non si possono distrarre dalla loro finalità ( nel caso finalità previdenziale ) e non si possono assoggettare ad esecuzione forzata se non da parte dei creditori della massa. Perciò ove occorra legittimati ad agire in esecuzione  sono   i creditori del fondo pensione si tratti degli aderenti creditori delle prestazioni previdenziali o di terzi creditori del fondo per le obbligazioni da esso assunte. Sono invece escluse  azioni esecutive di  creditori personali di aderenti al fondo pensione o  dei creditori dell’impresa < promotore > del fondo( e la Commissione di vigilanza ha ritenuto di dover precisare che il patrimonio del fondo pensione < non può essere coinvolto nelle procedure concorsuali che riguardano la società >).

 

6.    Naturalmente questa identificazione degli elementi distintivi della fattispecie non è ancora una sua classificazione secondo logica di sistema . E se non sono mancati orientamenti di tutt’altro segno talvolta intesi ridurre le distanze( e le differenze di regime)  tra fondo pensione chiuso e fondi pensione  aperti , più spesso gli studiosi della materia si sono invece  diffusi in argomentazioni intese a rappresentare il fondo pensione aperto come una specie del genere < fondo comune di investimento > ,anch’esso patrimonio in posizione di autonomia e separatezza all'’<interno >  di una impresa di intermediazione finanziaria. Va tuttavia segnalato che le differenze di regime non mancano (e per fare soltanto un esempio, nel caso del fondo comune di investimento  il creditore del singolo partecipante ha azione esecutiva sulle quote in appartenenza del suo debitore,azione esecutive essendo invece escluse nel caso dell’aderente a fondo pensione). Più delle riflessioni di genere classificatorio  comunque  interessano i riscontri  di diritto positivo .E  lasciando sullo sfondo ogni altro genere di rilievi sistematici semplicemente si ricorderà ancora una volta (ma non si ripeterà più ) che autonomia e separatezza del patrimonio  anche nel caso  del  patrimonio  <fondo pensione  aperto  > non significano  esistenza di un nuovo soggetto di diritto.

Si tratta perciò semplicemente  di considerare  i particolari  <effetti > che  appunto conseguono alla disposizione del quinto comma dell’art. 4 , là dove si configura  il <<patrimonio di destinazione  >  come entità da dotare di  < strutture gestionali ,amministrative e contabili separate da quelle della società  o ente > che per così dire lo incorpora.Ne risulta confermato che la costituzione di un fondo pensione aperto non comporta creazione  di un centro di imputazione di rapporti giuridici in senso soggettivo ma soltanto  aggregazione di valori  consegnati ad una separata gestione e separata contabilità, poi  amministrati in autonomia da una struttura  che al suo vertice ha un responsabile del fondo secondo la disciplina che si è già  precisato .La formale titolarità dei valori accumulati dal fondo pensione aperto appartiene all’impresa che lo gestisce.Ma esistono pur sempre conti separati e le garanzie dell’art. 2117.E alla separazione contabile possono utilmente corrispondere modalità di separazione organizzativa intese ad interpretare in senso forte la ratio legis della norma del codice civile .

Altro è  poi il discorso da fare in punto di separatezza  e di autonomia patrimoniale   quando  ( come di regola accade ) l’impresa di intermediazione finanziaria gestisca   fondi pensione  <multicomparto > o   ancora   più fondi pensione aperti , perché se una nuova volta non si danno soggettività giuridiche  in casi di tal genere ogni singolo  <comparto > o ogni singolo fondo dovranno essere regolati come cosa a sé  appunto  quanto a   gestione ,contabilità separata  e assetto amministrativo. Al riguardo autorevoli studiosi hanno osservato che la disciplina del decreto legislativo  in questo senso manca di chiarezza,non essendo precisato se le regole di separatezza si devono riferire al genere della attività esercitata ( e perciò a  < comparti> e <  fondi > considerati nel loro insieme  per la comune finalità pensionistica ) o alla singola  fattispecie previdenziale , in tal caso dovendosi provvedere secondo regole di separazione  < comparto per comparto  > e  < fondo per fondo > . Ma quest’ultima indicazione era sicuramente da preferire per la separatezza che si rende opportuna a fronte delle diverse soglie di rischio finanziario e della diversa dinamica di gestione del portafoglio che caratterizzano < comparti > e < fondi >  con una loro distinta identità.

Da ciò  gli  <orientamenti > a suo tempo  espressi dalla Commissione di vigilanza .In linea di principio  naturalmente ne risulta confermato che il regolamento del fondo pensione aperto deve  prevedere separatezza amministrativa e contabile,essendo finalità dei < criteri > allo scopo attivati una rigorosa distinzione tra < le operazioni ed attività che attengono al fondo >  e quante invece riguardano la società  <promotrice >  della forma pensionistica .Regolando  il sistema informativo e contabile del fondo pensione la Commissione di vigilanza  si è poi  espressa nel senso che il sistema deve essere organizzato in modo tale da < tenere sempre distinte le operazioni  di pertinenza del fondo pensione > e di ognuno dei suoi eventuali  <comparti >  dalle operazioni che riguardano altre attività < dell’intermediario gestore,ivi incluse  quelle relative ad altri fondi pensione e comparti gestiti dallo stesso intermediario> .Va  infine   rilevato che  per le  operazioni di acquisto e di vendita di strumenti finanziari < la separatezza > deve  essere < assicurata fin dal momento del conferimento dell’ordine di negoziazione > . Già da tutto questo deriva  un regime di vincolo e di garanzie che trova puntuale riscontro in una disciplina di bilancio rigorosa nei contenuti  e dichiaratamente  intesa ad estendere quanto più possibile i risultati di trasparenza e il flusso delle informazioni che anche nel caso dei fondi aperti i  documenti di bilancio devono ai partecipanti , al mercato finanziario e alle stesse autorità di pubblica vigilanza.

E’ ancora una volta la ratio legis   della lettera g)  del secondo comma dell’art. 17 del decreto legislativo 124  che  impegnava la Commissione di vigilanza  a deliberare  la < disciplina di bilancio>  e le< altre disposizioni in materia di contabilità > poi consegnate alla  normativa regolamentare del 17 giugno 1998 .Disciplina e disposizioni che si sono  emanate con riserva di deliberare  in tempi successivi le regole di regime  in materia di fondi pensione aperti a prestazione definita ,e perciò  stabilite con esclusivo riguardo a fondi pensione che si attivano sul modello della contribuzione definita .Anche nel caso dei fondi pensione aperti  in linea di principio valgono le norme regolamentari  che nella < parte prima > della deliberazione del giugno 1998  si dispongono come lex generalis della materia di bilancio e contabilità. Da ciò prescrizioni che se in via principale si riferiscono alla diversa fattispecie del fondo pensione chiuso  al tempo stesso si applicano ai fondi  pensione aperti  < salvo gli adattamenti > per essi stabiliti nella < parte seconda > del regolamento . E altre norme per essi si dispongono nella < parte quarta > del regolamento in tema di  libri contabili obbligatori.

Quanto alla <tenuta > dei libri e delle scritture contabili e  alla valorizzazione  sia del patrimonio del fondo pensione  sia  delle posizioni individuali degli iscritti  , il regolamento del fondo pensione aperto  redatto sul modello dello < schema > a suo tempo elaborato da Abi, Ania e Assogestioni confermerà che a ciò si provvede  <sulla base delle disposizioni emanate dalla Commissione di vigilanza > . L’incarico  di certificare  le scritture contabili del fondo sarà conferito  ad una delle società di revisione <di cui all’art. 8 del d.p.r. 136 del 1975 > dovendosi determinare modalità e condizioni della prestazione professionale  attesa dal revisore . Va ancora ricordato che le attività di gestione (amministrativa e ) contabile della forma pensionistica possono  essere delegate a terzi senza che tuttavia la delega comporti  in alcun senso  esonero dalle responsabilità che invece pur sempre gravano sull’impresa promotrice del fondo quanto all’operato del soggetto che opera per delega. E quando anche si provveda alla delega occorrerà  rendere disponibili  < presso la sede > del fondo pensione < tutti i dati> e tutte < le informazioni > che riguardano la sua attività.

Con l’avvertenza   che  < per  tutto quanto>  non sia diversamente  <specificato> come si diceva valgono le disposizioni di principio generale  della <parte prima > del regolamento , la sua < seconda parte>  prefigura il   <rendiconto > del fondo pensione aperto  contestualmente indicato  come documento comprensivo di stato patrimoniale , conto economico e di  una nota integrativa, che nel capitolo delle < informazioni generali > insieme ad altro deve contenere una descrizione delle caratteristiche strutturali del fondo pensione ,una indicazione dei criteri di valutazione di attività e passività e tutte le informazioni comunque necessarie per assicurare trasparenza e perciò reali possibilità di apprezzamento della situazione economica e patrimoniale .  Nel caso così frequente di fondi  <multicomparto> non è consentito provvedere con unico documento di rendiconto, dovendosi provvedere alla predisposizione di singoli rendiconto per singoli comparti di investimento. E va precisato che diversamente dal regime stabilito  per la forma     pensionistica < fondo pensione chiuso > nel caso del fondo aperto  multicomparto   < non sono previsti schemi di sintesi   dell’intero fondo pensione > .

Quanto   al procedimento di formazione dei documenti di rendiconto , alle competenze della società di revisione e al continuum   tra rendicondo  del fondo pensione e documenti di bilancio , la disciplina di regolamento del fondo pensione aperto  presenta un carattere molto lineare . La redazione del rendiconto è materia di competenza degli amministratori dell’ <intermediario gestore > che a loro volta si avvalgono (devono avvalersi ) delle competenze del responsabile del fondo pensione.Saranno ancora gli amministratori  ad approvare il documento di rendiconto  nel termine di tre mesi  < dalla data di chiusura dell’esercizio > ,dovendosi  <prendere atto > della relazione che sull’oggetto e i contenuti del rendiconto  la società di revisione avrà provveduto ad elaborare in osservanza dei suoi doveri e delle sue responsabilità professionali .E il  documento di rendiconto del fondo pensione andrà   in   allegato ai documenti di  bilancio dell’ <intermediario gestore > . A tutto questo si aggiunga che accompagnerà il rendiconto una relazione degli amministratori (ma <sottoscritta > anche dal responsabile del fondo ) che deve  uniformarsi alle  già segnalate  disposizioni di regime della  relazione < sulla gestione  >  prevista anche per i fondi pensione  chiusi.

Relazione che perciò deve informare della situazione del fondo pensione a fine esercizio ma al tempo stesso documentare l’andamento della gestione in corso di esercizio .Per essa  ( e per ciascun comparto in caso di fondi <pluricomparto > ) in modo particolare saranno documentate le performances  realizzate dovendosi considerare  rendimento e rischio mediante  analisi di confronto con i benchmarks  volta a volta assunti come portafoglio di riferimento . L’informazione offerta con la relazione (insieme a molto altro ) dovrà poi riferire dell’andamento della attività di amministrazione  del    fondo < con  particolare attenzione ai costi complessivi (...)in rapporto ai contributi complessivi (… ) e all’attivo netto  destinato alle prestazioni > ,dovendosi informare anche quanto alle operazioni eventualmente compiute in situazioni di conflitto di interesse. Informazione  è infine dovuta relativamente ai  <fatti di rilievo >  che si fossero verificati dopo la chiusura dell’esercizio . E si devono offrire elementi di conoscenza  utili per una valutazione prospettica quanto alla  < evoluzione prevedibile > della gestione finanziaria . 

 

7.     Non diversamente dalle altre forme di investimento finanziario (e a veder bene più ancora delle altre in ragione della sua finalità previdenziale ) l'investimento di risparmio in quote del fondo pensione esige garanzie di tutela  particolarmente rigorose ,e tanto più rigorose nel caso dei fondi pensione a contribuzione definita  dove per via di contratto si scambiano valori certi  ( quali sono gli importi di denaro versati come contribuzione ) con un valore  oggettivamente incerto,qual è il possibile risultato della gestione di un portafoglio di  strumenti finanziari movimentato nell'interesse della massa degli iscritti. Da ciò l'indispensabile attivazione di una disciplina del settore  che  interpreti in senso forte il need for protection  degli investitori ,secondo una   linea di politica del diritto che emerge con  evidenza già  dalle   misure di tutela predisposte a favore di quanti non sono (o non ancora ) aderenti al fondo pensione e necessitano delle informazioni indispensabili per maturare una consapevole decisione di investimento

Invece di improvvisare una ulteriore disciplina di garanzie informative molto opportunamente il legislatore della nuova previdenza complementare ha perciò espressamente operato un rinvio alla rigorosa e già sperimentata normativa di regime del mercato mobiliare ,avvertendo che se  al  fondo pensione aperto si applicano sue particolari regolamentazioni  rimangono tuttavia  < ferme (…) le disposizioni previste per la sollecitazione del pubblico risparmio > Questa formula di immediato  rinvio alle < disposizioni previste per la sollecitazione del pubblico risparmio >,poi diventata la < sollecitazione all’investimento >  della lettera t) del primo comma dell’art. 1 del Tuf  non ha sottratto la norma dell ‘art. 9 del decreto legislativo 124  a talune discussioni,talvolta dubitandosi del suo effetto di immediato e integrale rinvio alla disciplina del Testo unico  e ai conseguenti poteri  di vigilanza informativa della Consob. Discussioni e perplessità del tutto immotivate   in presenza di una norma che consentiva davvero interpretazioni divergenti.

La disciplina del Tuf riguarda  <ogni offerta(…) di prodotti finanziari >, come si sa essendo  < prodotti finanziari >  sia gli < strumenti finanziari > in senso proprio sia qualsiasi < altra forma di investimento di natura finanziaria > .E anche quanti ritengano di non dover ascrivere il < prodotto > fondo pensione aperto al numero degli < strumenti finanziari > devono tuttavia convenire  che la finalità previdenziale certamente non toglie  alle quote rappresentative della partecipazione ad un fondo pensione aperto la loro qualità  di< investimento di natura finanziaria > .Ne conseguiva la sicura e integrale applicabilità  della disciplina del Tuf  con tutti i risultati di segno positivo in immediata evidenza se soltanto si considera quali erano  le garanzie  di tutela e di vigilanza informativa che occorreva efficacemente attivare .Occorreva una circostanziata disciplina di prospetto informativo che la Consob  ha provveduto ad elaborare con le disposizioni di uno <schema > in allegato alla sua deliberazione 11971 del maggio 1999..E per l'offerta <fuori sede > del <prodotto> finanziario <fondo pensione aperto > si rendevano  necessarie le precisazioni di regime a suo tempo disposte  da Consob e Isvap con un loro documento di intesa del novembre 1998. Ma in questa prospettiva di analisi occorre un orientamento di carattere   più generale.

Considerato che altro non è se non uno dei possibili oggetti di attività commerciale  delle imprese di intermediazione < abilitate > secondo la disposizione di rinvio  dell’art. 9 del decreto legislativo 124 , il servizio finanziario < fondo pensione aperto > già in linea di principio deve ampiamente derivare la sua disciplina dalle disposizioni ( e in modo particolare disposizioni del Tuf ) che per tali imprese stabiliscono uno  statuto normativo di diritto speciale a tutela degli investitori <risparmiatore >. Come si sa è statuto normativo notevolmente diverso a seconda  che si tratti di impresa bancaria , di impresa assicurativa o di altra impresa che nella forma della società di capitali operi come intermediario dei mercati finanziari .Ma in tutti i casi si ritrovano disposizioni di diritto societario che stabiliscono requisiti necessari per la autorizzazione all’esercizio della attività ,prescrizioni intese a garantire la stabilità dell’impresa così come la osservanza di regole di correttezza e di trasparenza delle operazioni di mercato, e insieme con questo una sana e prudente gestione delle risorse finanziarie amministrate per conto di terzi .Ne deriva  un regime della intermediazione mobiliare  comprensivo di  norme da ritenere in linea di principio operative anche quando le indicate imprese di mercato finanziario provvedono< per conto di terzi > alla  gestione  < in monte >  che caratterizza il fondo pensione aperto.

Talvolta la derivazione di una disciplina della previdenza complementare dal sistema normativo della securities law  presenta caratteri di maggior evidenza o di certezza,come nel caso della disciplina  della < sollecitazione all’investimento > stabilita dalle disposizioni del T.u.f.  che l’art. 9 del decreto legislativo 124 espressamente richiama vincolando il regime del fondo pensione aperto a rigorose modalità di raccolta delle adesioni e a garanzie di trasparenza  dell’iniziativa previdenziale ,così come a pervasive forme di vigilanza della Consob ( che sarà tuttavia  soltanto vigilanza in punto di disclosure e di fairness dell’agire di mercato). Altra volta la disciplina generale delle imprese e delle attività di intermediazione finanziaria non è richiamata in modo espresso da una disposizione del decreto legislativo . Ma che all’ambito di  operatività delle norme del Tuf  appartengano anche le attività di gestione di fondi pensione aperti  emerge indiscutibilmente dalla stessa ratio legis  di prescrizioni che quanto alla disciplina dei contratti di investimento in < prodotti > e <strumenti> finanziari ( e alle conseguenti <negoziazioni > ) non consentono deroga ,essendo poi inderogabile una intera serie di  disposizioni del Tuf  intese ad assicurare cura dell ‘ < interesse dei clienti > e <integrità dei mercati > .

Nella loro indeterminatezza considerazioni di questo genere naturalmente  valgono soltanto da indicazione di un ordine di problemi in ampia misura   ancora tutti da studiare. Una volta segnalati i più generali  punti di convergenza tra discipline di mercato finanziario e regime normativo dei fondi pensione aperti, molto altro occorre infatti per fare davvero chiarezza quanto alla applicabilità di singole disposizioni. Se è vero che nel sistema della  securities law esistono  norme di principio sicuramente operative anche nella speciale materia delle forme pensionistiche complementari ,per altre disposizioni del Tuf  che  si riferiscono a singole  fattispecie di contratto e di rapporto gestorio sarà infatti necessario valutare in che misura una interpretazione estensiva o una sufficiente analogia di fattispecie consenta di trasferire alla disciplina del fondo pensione aperto normative disposte per regolare altro genere di operazioni finanziarie .E allo stesso modo sarà necessario considerare che per talune materie ( e ad esempio in materia di contabilità e bilancio),così come per talune  situazioni di particolare incidenza (e ad  esempio le situazioni di < conflitto di interesse > ) il decreto legislativo 124 e le fonti di normazione secondaria della previdenza complementare anche per il fondo pensione aperto già stabiliscono una disciplina di specie ( e per fare ancora un esempio, si pensi alla speciale disciplina del decreto legislativo in tema di < autonomia > e di  <separatezza > patrimoniale di  fondi pensione aperti ).

In pagine  di prima approssimazione ad argomenti così complessi naturalmente non è possibile spingersi più avanti di una pura e semplice indicazione  di questioni da approfondire .Ma sarà ormai comunque chiaro che  se la intera disciplina di fondi pensione e previdenza complementare è ordinamento di settore al punto di una stretta interferenza con le discipline di securities law  tanto più stretta è la interrelazione là dove previdenza complementare significa attivazione di fondi pensione aperti.  Insieme ad  altre in questo senso sono molto indicative già  le disposizioni del Tuf dove si prescrivono non soltanto  generali  doveri di diligenza e correttezza dell’agire professionale ma anche  <procedure (..)   di controllo interno > capaci di < assicurare l’efficiente volgimento dei servizi > e assetti organizzativi  tali <da ridurre al minimo il rischio di conflitti di interesse > . E dalla ricognizione di campo che sarà necessario svolgere  non sono escluse le disposizioni di diritto penale , già sufficientemente  esemplificate dalla norma dell’art. 167   del Tuf  che configura come fattispecie di reato la <gestione    infedele > di portafoglio finanziario, con espresso riferimento (anche ) al < <servizio di gestione collettiva del risparmio >. Da disposizioni di questo genere derivano infatti importanti integrazioni della disciplina del decreto legislativo 124 ,che per parte sua  comunque  provvede a regolare la fattispecie  <fondo pensione aperto >  secondo una linea di politica legislativa  che ancora una volta in via breve sarà il caso di precisare .

Già si era osservato che l’attività di gestione   del risparmio previdenziale  svolta dal fondo pensione aperto è attività di   gestione  in monte non lontana da quanto è ogni altra forma di  gestione collettiva  di un  patrimonio costituito da liquidità,strumenti finanziari e altri valori mobiliari .Patrimonio condiviso da un certo numero di  investitori che in modo indistinto  partecipano sia  al rischio delle minusvalenze di mercato sia  alle chances di possibile incremento del  suo valore Quali che possano essere le particolarità dell’asset allocation anche per il fondo pensione aperto  perciò vale la regola che indica nella diversificazione degli investimenti il fondamentale criterio di razionale  < amministrazione > del rischio presente in ogni mercato finanziario.Regola adesso in particolare evidenza nelle disposizioni dell’art. 14 del progetto di direttiva comunitaria. E anche nel caso del fondo pensione aperto  una opportuna  diversificazione  consentirà  di  organizzare un portafoglio dove singole attivita' finanziarie a rendimenti  che < non sono positivamente correlati > nel loro insieme assicurano un < rendimento pari alla media dei rendimenti delle singole attivita' > ricomprese nel portafoglio ( essendo perciò il rischio finanziario di insieme inferiore alla media dei rischi connessi alle singole attivita' ).

Alla  attività di gestione  del portafoglio pensionistico si provvederà seguendo regole anch’esse  caratterizzanti su scala generale consimili attività di gestione finanziaria. Le operazioni di mercato si svolgeranno per il tramite della banca che  come si sa deve svolgere compiti  di < banca depositaria>,e perciò non soltanto compiti  di custodia dei valori ma anche funzioni di controllo di regolarità delle operazioni nelle forme e con le modalità che si sono già indicate. Quando poi si tratti di valori costituiti da partecipazioni azionarie che comportano diritti di voto ,il fondo pensione (e più precisamente il < responsabile del fondo > ) interpreterà bene il suo ruolo istituzionale se farà valere i suoi poteri di voice ,esercitando  diritti  invece di scegliere una linea di astensione dal loro esercizio che non ha alcuna ragion d’essere .Naturalmente sarà esercizio di diritti nell’esclusivo interesse degli iscritti al fondo pensione secondo quanto per l’appunto stabiliscono le discipline statutarie .Quanto  al regime dei fondi pensione aperti che fossero forma previdenziale <  a prestazione definita > , la loro attività di gestione finanziaria presenterà ancora una volta i   particolari caratteri  derivanti  dalla sua connotazione assicurativa  .

Se queste sono a grandi linee le generali conformazioni dell'attività di gestione del portafoglio previdenziale va poi considerato che cosa  può essere significativa particolarità  del fondo pensione aperto.E una prima  rilevante qualificazione di singoli fondi pensione potrebbe conseguire ad una speciale configurazione delle attività di gestione finanziaria ,che fosse pensata  a misura delle particolari categorie di soggetti volta a volta  indicati come destinatari della forma previdenziale . Nulla esclude infatti che il fondo pensione aperto sia riservato alla adesione degli appartenenti ad un delimitato segmento del mondo del lavoro ( e per esempio agli appartenti ad un singolo settore del lavoro autonomo o ad una liberà professione ). E nulla esclude che in caso di un progetto di adesione collettiva ai sensi del secondo comma dell’art. 9  si provveda a configurare  una forma pensionistica complementare  a misura delle particolari esigenze  del singolo settore di lavoro dipendente interessato al programma previdenziale. A suo tempo la Covip ha invece ritenuto che non possano costituirsi fondi pensione < dedicati>  a particolari categorie di destinatari .

Per motivare questo orientamento  si è osservato che nelle norme di regolazione del settore non si rinvengono indicazioni a riprova della esistenza di un così ampio spazio per libere determinazioni di autonomia privata. Ma è appena il caso di rilevare  che una espressa previsione normativa non era in alcun senso  necessaria,perché  univoca  ratio legis  dell’intero ordinamento della nuova previdenza complementare è la libertà di iniziativa dei soggetti privati là dove non occorrono disposizioni di limite a protezione di sovraordinati interessi meritevoli di tutela  ( che nella fattispecie in esame  tuttavia non esistono, una volta di più esistendo soltanto la evidente opportunità di congegnare forme previdenziali quanto più possibile in linea con le  aspettative di quanti domandano < copertura pensionistica > per le necessità dell’età anziana ) .E sarà bene  che anche la Covip  provveda a  più mature riflessioni su di un argomento di  notevole  rilievo ,essendo davvero necessario rimuovere  orientamenti  con ogni evidenza  sprovvisti di una convincente motivazione.

 

8.      In misura rilevante  caratteri distintivi della gestione  in monte  operata dal fondo pensione aperto  possono poi sicuramente derivare dalla continuità dei flussi contributivi e dalla ragionevole prevedibilità dei tempi di erogazione delle prestazioni dovute, che costituiscono un punto forte del sistema < fondi pensione >  a fronte del diverso regime di  altre  fattispecie di gestione collettiva e < in monte >  di portafoglio finanziario.  Se è vero che nel caso del fondo pensione aperto  facoltà di recesso e portability  delle posizioni previdenziali devono poter operare con una notevole   estensione di campo ,la sua disciplina non conosce infatti il regime di libertà di riscatto che è invece regola  per quanti sottoscrivano contratti di adesione ad altre forme di gestione collettiva di risparmio(e si pensi in modo particolare alla disciplina dei fondi comuni di investimento < aperti > ) .Operando sul lungo periodo anche il fondo pensione aperto dovrà comunque osservare  le disposizioni del decreto ministeriale del tesoro che se stabiliscono i criteri della < sana e prudente gestione> al tempo stesso (e con la medesima finalità ) segnano limiti e prescrivono regole per l’asset allocation delle risorse finanziarie dei fondi pensione.

Sarà tuttavia facile notare che disposizioni visibilmente pensate a misura dei fondi pensione chiusi non vincolano la gestione finanziaria dei fondi pensione aperti , ad essi essendo consentita  una più libera articolazione delle possibili scelte di portafoglio. E in questo senso è molto indicativa  la disciplina di vincolo agli investimenti stabilita con la lettera b) del quinto comma dell’art. 6  del decreto legislativo 124 . Come si ricorderà questa norma avverte che  < i fondi non possono (…) investire le disponibilità di competenza  > in misura complessiva < superiore al venti per cento > delle risorse del fondo in  azioni o <quote > emesse da soggetti tenuti alla contribuzione < o da questi controllati > o ancora < agli stessi legati da rapporti di controllo > . E  la soglia di limite sale  < al trenta per cento > nella fattispecie del del fondo pensione di categoria > .Per mancanza dello stesso presupposto della loro applicazione naturalmente questi limiti  quantitativi all’investimento  non riguardano il fondo pensione aperto che fosse  in via esclusiva dedicato a lavoratori autonomi e professionisti liberi.  Ma a veder bene la disposizione della lettera b ) del quinto comma dell’art. 6 neppure opera nel caso del fondo pensione aperto < partecipato > anche da lavoratori dipendenti.

In tal caso può  darsi che esistano < soggetti tenuti alla contribuzione > sia nell’eventualità di   trasferimenti della posizione previdenziale secondo la previsione della lettera b ) del primo comma dell’art. 10 del decreto legislativo ,sia nell’eventualità di una prima adesione a forme pensionistiche complementari che scelga tuttavia il fondo pensione aperto secondo il regime del nuovo art. 9 bis del decreto. Anche in fattispecie di questo genere  la evidente ratio legis   della norma del quinto commma dell’art. 6    esclude tuttavia  la applicazione del suo regime di limite agli investimenti del fondo pensione ,in linea di massima non ricorrendo davvero condizioni di apporto finanziario tali da poter ragionevolmente ritenere  che la sua strategia di asset allocation  possa essere influenzata da una indebità finalità di sostegno finanziario alle imprese < datore di lavoro> (  anche se   andranno meglio  considerate  talune possibili fattispecie di adesione < su base contrattuale collettiva > a fondi pensione aperti  operate sul modello del secondo comma dell’art. 9 del decreto ) .

In una medesima prospettiva di analisi merita poi attenzione la fattispecie di conflitto di interesse indicata dalla lettera c) del quarto comma quinquies dell’art. 6 decreto legislativo 124 ,dove si guarda  ai conflitti di interesse < attinenti alla partecipazione dei soggetti sottoscrittori delle fonti istitutive > del fondo pensione <ai soggetti gestori >. Ipotesi di < partecipazione >  per il caso del < controllo > come si  preciserà più avanti  ulteriormente considerata con particolare rigore dal settimo comma dell’art. 8 del decreto ministeriale del tesoro . Nel caso <in cui il gestore sia controllato  > da uno dei soggetti sottoscrittori delle fonti istitutive  sono previste comunicazioni agli iscritti e rendicontazioni .E  il settimo comma dell’art. 8 guarda anche al <caso di fondi pensione aperti > ,là dove stabilisce che in situazioni di tal genere  <il responsabile del fondo > deve < trasmettere alla Commissione di vigilanza (…)con cadenza almeno semestrale > una  < relazione (..)sull’andamento e sui risultati della gestione > . In quale fattispecie di fondo pensione aperto  possa tuttavia  darsi  il conflitto di interessi prefigurato dal quarto comma  dell’art.6 del decreto legislativo 124  va precisato anche considerando  particolari circostanze della adesione <dalle fonti istituive > promossa  < su base contrattuale collettiva>  . Ma con ogni evidenza si tratta ancora una volta di  normative davvero al margine della disciplina della forma pensionistica < fondo pensione aperto > .

In queste pagine di esposizione elementare della disciplina maggiormente perciò interessano le normative che a tutela degli investitori di risparmio con finalità previdenziali sono l’essenziale per una garanzia di buon andamento della forma pensionistica. Normative in parte già segnalate  ma  l’indagine approfondita che non è possibile svolgere in queste pagine dovrebbe guardare con particolare attenzione al risultato di garanzia che gli iscritti ad un  fondo pensione aperto derivano dalla vigilanza di stabilità che le norme di disciplina dell’intermediazione finanziaria  su scala generale assicurano per l’intera serie delle imprese abilitate alla gestione del risparmio previdenziale .Ancor più dovrebbe  guardare alla consistente normativa regolamentare  delle autorità di pubblica  vigilanza ( e alle loro iniziative di moral suasion ).,perché   queste fonti <secondarie > della disciplina del comparto  a veder bene sono ormai il luogo di principale e più incisiva  elaborazione delle regole di garanzia rilevanti sia in punto di correttezza delle operazioni di mercato dei fondi pensione aperti sia quanto alla osservanza delle regole di trasparenza delle attività (e dei loro risultati ).

Quanto alle garanzie di trasparenza delle attività(e dei loro risultati) sarà  il caso di ricordare che sia pure  < con i necessari adattamenti >  anche al fondo pensione aperto si applicano le disposizioni della deliberazione assunta dalla Covip nel  febbraio del 1999 per assicurare < trasparenza (..) nei rapporti con gli iscritti > .E se è vero che  i fondi pensione non sono tenuti alla pubblicazione periodica del valore della < quota >  ,nel caso che singoli fondi pensione ritengano di dover dare corso  a tale informativa si dovranno osservare  le prescrizioni della commissione di vigilanza occorrendo avvertire che < il risultato della gestione (…)deve essere valutato un un orizzonte temporale di sufficiente ampiezza >,e allo stesso modo avvertire che < i risultati passati non sono necessariamente rappresentativi di quelli che sarà possibile conseguire > in futuro   .Ma in punto di garanzia dell’informazione e di trasparenza delle attività una analisi davvero opprofondita dovrebbe guardare in modo particolare alle fonti di normazione  secondaria costituite dalle discipline regolamentari della Consob.

Garanzie di particolare rilievo ( anche in punto di vigilanza sulla correttezza  degli operatori) derivano dall’art. 29 del già segnalato  regolamento del  maggio 1999 ,che dichiarando operative < in quanto compatibili > le disposizioni del < capo primo > incrementano in misura molto significativa gli < obblighi informativi > che sul fondo pensione gravano < fino alla conclusione della sollecitazione > .E per la eventualità di una violazione delle norme va considerato in che misura le già richiamate  norme del Tuf attribuiscono alla Consob poteri interdittivi che comportano provvedimenti di < sospensione >( se non di finale < divieto > ) delle iniziative di sollecitazione all’investimento.Da ciò funzioni di vigilanza che  incontrano un limite soltanto nella esclusione di qualsiasi legittimazione a valutazioni diverse da quante riguardano trasparenza e correttezza delle attività di impresa.   Una volta di più esclusa qualsiasi possibile interferenza nello spazio di libertà e di valutazioni di merito che competono ai privati operatori di mercato finanziario,si deve infine segnalare la funzione utile che le norme del decreto legislativo 124 assegnano alla Covip ,anch’essa chiamata  ad incrementare le garanzie di vigilanza informativa mediante la richiesta di una serie di adempimenti dal fondo pensione aperto obbligatoriamente dovuti.

Gli adempimenti informativi che nei confronti della Covip sono richiesti al fondo pensione aperto trovano disciplina nella < lettera circolare > dell’11 agosto 1999. Al riguardo  la Commissione  di vigilanza ha provveduto a distinguere tra l’invio di documenti < la cui redazione è già prevista adalla normativa vigente > , altri  < documenti,dati e segnalazioni  >  e infine < segnalazioni periodiche > da  < fornire a scadenze predefinite > .Ne consegue un regime che la < lettera circolare > dell’agosto 1999 molto opportunamente indica come prima approssimazione ad una disciplina  che di tempo in tempo si provvederà ad integrare sia in considerazione di quanto insegna l’esperienza maturata in punto di vigilanza sia in considerazione di  nuove e meglio precisate <esigenze informative >,dovendosi guardare con attenzione alle indicazioni adesso offerte dall’art. 11 del progetto di direttiva comunitaria .E se naturalmente non sarà il caso di passare in rassegna i singoli adempimenti informativi puntualmente indicati  dal documento della Covip,alcune indicazioni sono pur sempre utili per valutare  in che modo la Comissione integreta la sua funzione di vigilanza informativa.

Una volta stabilito che il fondo pensione farà ricevere alla Covip copia del suo prospetto informativo,il rendiconto annuale insieme con la relazione degli amministratori < sulla gestione  > (e la relazione della società di revisione ) ,la relazione annuale del responsabile del fondo  e comunicazioni per quanto possa riguardare il regime di benchmark , con la sua lettera circolare dell’agosto 1999 la Commissione ha infatti disposto la comunicazione,  e comunicazione da compiere con la massima tempestività di situazione e sopravvenienze che presentano particolari caratteri di rilevanza così da rendere necessaria e  urgente una valutazione con finalità di controllo.Massimamente tempestive  come si preciserà devono perciò essere le comunicazioni per disposizione degli artt. 7 e 8 del decreto ministeriale  del Tesoro dovute alla Covip  relativamente a situazioni che configurano fattispecie di conflitto di interesse. E allo stesso modo si è regolato il caso di possibili   <irregolarità >  rilevate dal collegio sindacale della società <promotrice > .

Adempimenti informativi con il medesimo carattere di tempestività al fondo pensione aperto sono poi richiesti  qualora la sua gestione finanziaria comporti un <superamento > dei limiti ordinariamente assegnati all’asset allocation delle risorse .Per le funzioni che istituzionalmente le competono alla Commissione di vigilanza interessa conoscere quali motivazioni  si danno ad una gestione di portafoglio di genere deviante . E interessa conoscere le iniziative assunte per  restituire la gestione della forma pensionistica alle sue ordinarie regole di amministrazione del portafoglio.Speciale attenzione si riserva infine alle vicende capaci di incidere sull’equilibrio finanziario del fondo pensione,richiamandosi perciò il regime di comunicazioni del quarto comma dell’art. 11 del decreto legislativo 124 ( e al riguardo  <anche disgiuntamente > si impegnano la responsabilità del presidente della società < promotrice, del presidente del suo collegio sindacale oltre che del responsabile del fondo ).Le situazioni con carattere di particolare criticità tuttavia costituiscono soltanto il profilo emergente di una funzione di vigilanza informativa che la Covip  provvede a svolgere  anche con riguardo all’andamento corrente delle  vicende che qualificano la attività del fondo pensione.

Da ciò gli adempimenti richiesti quanto alle comunicazioni relative ai contratti di delega gestoria ,alla dinamica dei rapporti intrattenuti con la banca depositaria  e alle convenzioni dal fondo pensione stipulate per avvalersi di servizi di genere amministrativo ,di consulenza o di < elaborazione dati > . Non sono meno rilevanti le funzioni di monitoring  correlate al sistema delle segnalazioni periodiche ,già sufficientemente esemplificate da quanto la deliberazione della Covip prescrive in materia di composizione degli investimenti per area geografica e per valuta  o di posizioni in strumenti finanziari < derivati > ( o ancora in materia di  controvalore degli investimenti denominati in valuta estera).Anche da ciò ulteriori garanzie di vigilanza informativa tanto più necessarie se si guarda  alle recenti estensioni di campo della operatività dei fondi pensione aperti.E  in una prospettiva di analisi davvero attenta alle garanzie di protezione del risparmio con finalità  previdenziale consegnato a fondi pensione una volta di più si deve la maggior  attenzione alle possibili situazioni dell'agire in conflitto di interessi.

 

9.  I conflitti di interesse regolati dall’art. 7 del decreto ministeriale riguardano l’agire del gestore che operando < per conto del fondo pensione>  si  trova nella condizione dell’intermediario finanziario che ha   un < interesse >  in via diretta o in via indiretta per l’appunto  <in conflitto > con quanti sono gli interessi del  fondo gestito . E la norma del decreto ministeriale guarda con particolare attenzione all’eventualità di operazioni di investimento in < titoli > emessi dai < sottoscrittori> delle fonti istitutive,dai datori di lavoro tenuti alla contribuzione o dalla banca che svolga funzioni di banca depositaria.Con il primo comma dell’art. 7 del decreto all’intermediario finanziario  si domanda  di integrare la comunicazione < dovuta al fondo pensione > con la  <specifica > indicazione  delle operazioni esposte  al conflitto di interessi e con una precisazione  della < natura > degli interessi in conflitto.Il quinto comma della norma del decreto avverte che per parte sua  <il legale rappresentante del fondo pensione >  così informato < è tenuto a darne notizia alla Commissione di vigilanza > . E va precisato che per le fattispecie disciplinate dalla disposizione dell’art. 7  non sembra doversi applicare la norma del sesto comma dell’art. 8 del decreto ,che per altre fattispecie prevede  comunicazioni agli iscritti al fondo pensione   con speciali modalità e speciali contenuti di genere informativo stabiliti dalla Covip.

Particolare attenzione si deve al caso dei < rapporti > e della appartenenza < di gruppo >. In considerazione di possibili  situazioni di conflitto di interesse correlate a rapporti e appartenze di questa natura ,il primo comma dell’art. 7 del decreto ministeriale stabilisce che l’intermediario < gestore > deve dare informazioni relative  <alla composizione del proprio gruppo >  sia al fondo pensione sia alla banca depositaria. E andava considerato con speciale preoccupazione  il caso delle operazioni di investimento finanziario in < titoli > emessi  da imprese del <gruppo>  di appartenenza  di  sottoscrittori delle fonti istitutive , datori di lavoro tenuti alla contribuzione e  banca depositaria così come il caso  di operazioni < concluse con i medesimi soggetti >.Per garantire la necessaria trasparenza delle situazioni di conflitto che possono conseguentemente  determinarsi la normativa del decreto ha quindi  stabilito che < sottoscrittori delle fonti istitutive> , imprese  < datore di lavoro > e <banca depositaria > devono a loro volta  informare il gestore  della composizione del < gruppo> di loro appartenenza. E una nuova volta il gestore per parte sua provvederà ad informare il fondo pensione ( e per quanto occorra la banca depositaria ).

Anche al legislatore della previdenza complementare occorreva tuttavia apprestare precise  nozioni di < gruppo > e di < controllo > , inevitabilmente insorgendo le difficoltà condivise dal gran  numero delle discipline di settore chiamate a stabilire regole in una materia ancora così lontana da una organica sistemazione normativa. Il secondo comma dell’art.7 del decreto ministeriale ha provveduto con previsione unitaria. Sia per  sottoscrittori delle fonti istitutive che per  < datori di lavoro > , < banca depositaria > e  < gestori >  si considerano <appartenenti al gruppo >  quanti  su di loro esercitano < controllo>  o  ne sono controllati Ma la lettera b ) della disposizione aggiunge che si considerano appartenenti al gruppo anche  i soggetti > che sono controllati  < dagli stessi soggetti che controllano i sottoscrittori delle fonti istitutive ,i datori di lavoro tenuti alla contribuzione,la banca depositaria > o ancora < i gestori > . E al fine di accertare se e quando esista < controllo > il terzo comma della disposizione ministeriale rinvia all’art. 23  del decreto legislativo 385 del primo settembre 1993 .

< Controllo > perciò si configura  nei casi del controllo azionario < di diritto >  dovuto ad  una partecipazione azionaria che assicura la maggioranza dei diritti di voto così come nei casi  del controllo  con una minore partecipazione azionaria  esercitato <  per influenza dominante  > o  infine nei casi del controllo esercitato per via di particolari vincoli contrattuali  secondo quanto dispongono le norme  dell’art. 2359 del codice  civile .Ma per quanto riguarda i conflitti di interesse in materia di previdenza complementare  <controllo > nella forma dell’influenza dominante   si ritiene presente  anche nelle altre  situazioni richiamate dall’art. 23 del decreto legislativo 383 . < Salvo prova contraria >  perciò configurano situazioni di < controllo >  da considerare rilevanti  anche  i rapporti di carattere < finanziario > e  < organizzativo > che comportano trasmissione di utili o di perdite ,forme di < coordinamento > delle attività di impresa  e poteri di nomina , di  influenza o di comando in una delle numerose fattispecie indicate  dal secondo comma dell’art. 23 del decreto legislativo 385 .Da ciò una complessa  disciplina delle fattispecie di conflitto di interesse  che sarà possibile valutare nei suoi risultati operativi soltanto maturando esperienze di concreta regolazione di un certo numero di situazioni  con carattere  di criticità .

Quanto alla operatività dei procedimenti informativi  che l’art. 7 del decreto ministeriale delinea soltanto con generali indicazioni di principio, si devono ricordare  disposizioni attuative di notevole  rilievo. Come si ricorderà  lo  <schema  tipo> della convenzione  per la gestione delle risorse dei fondi pensione a contribuzione definita nella sua parte di < premessa  > avverte che in  un <allegato >  alle convenzioni devono essere contenute  < informazioni rilevanti ai fini del conflitto di interesse > . E potrebbe essere utilmente precisato in che  modo all’atto della sottoscrizione delle convenzioni le parti contraenti sono tenute a dare conto dell’avvenuto adempimento sia delle comunicazioni dovute < al gestore > sia delle  comunicazioni dovute < dal gestore> secondo la espressa previsione del primo comma dell’art. 7 del decreto .Pur considerando la evidente necessità di non gravare gli operatori di un carico intollerabile di adempimenti sarà poi davvero necessario  progettare una adeguata  disciplina di  comunicazione delle sopravvenienze che possano presentare caratteri di oggettivo  rilievo. Ma  sia pura in via breve altro ancora occorre poi ricordare per misurare la estensione di campo delle disposizioni rilevanti.

Con riguardo ad operazioni < effettuate  > in conflitto di interesse (ancora in occasione della deliberazione dello < schema tipo > delle convenzioni gestorie ) già la Covip ha stabilito l’obbligo del gestore di provvedere a comunicare  <tempestivamente > tali operazioni sia al fondo pensione che alla banca depositaria.E la deliberazione del giugno 1998 ha stabilito che  la relazione degli amministratori allegata ai documenti di bilancio del fondo pensione deve provvedere a  informazioni < qualitative e quantitative > quanto  alle < operazioni> di volta in volta < effettuate> in <conflitto di interesse>,distinguendo  per< tipologia di valore mobiliare > e per soggetto < in capo al quale il conflitto di interesse si manifesta >. E seguendo questa linea di intervento sarà bene che la Commissione di vigilanza provveda ad attivare un più organico  regime di reporting ( ma in questa materia più che non la previsione del quarto comma quater dell’art. 6 del decreto legislativo 124 norma di utile riferimento sarà verosimilmente il sesto comma dell’art 1 7, là dove si assicura ampio spazio ad accordi di collaborazione tra autorità di pubblica vigilanza sulle operazioni di mercato finanziario ).

Altre situazioni considerate rilevanti < ai fini del conflitto di interesse > sono indicate  dall’art. 8 del decreto del Ministro del tesoro ( e l’ottavo comma della norma stabilisce precise regole di incompatibilità ). Naturalmente le fattispecie di  rilievo sono ancora più numerose .Per fare soltanto un esempio si pensi al  possibile <abuso>  del diritto di voto che agli amministratori del fondo pensione compete di esercitare  quanto  alle partecipazioni azionarie  acquisite al suo portafoglio finanziario. Diritto di voto che  la lettera c) del comma quarto bis   dell’art. 6 del  decreto legislativo  124 riserva agli amministratori per dare voce  all’interesse degli  iscritti al fondo pensione ogni volta che la società partecipata si trovi a dover assumere deliberazioni assegnate in competenza alla assemblea degli azionisti. Da ciò la  particolare gravità dei possibili casi di un  voto espresso da amministratori che operano in conflitto di interessi con  il fondo pensione amministrato. La disposizione  del decreto ministeriale tuttavia svolge pur sempre una funzione utile indicando talune rilevanti  situazioni con caratteri di tipicità. La lettera d) del primo comma dell’art. 8  rinvia poi  alla generalità delle situazioni  capaci di esercitare  una negativa influenza sulla gestione del fondo pensione.

Con evidente tipicità talune  situazioni di conflitto di interesse possono derivare dal rapporto di controllo che intercorra tra  impresa di intermediazione < gestore > delle risorse finanziarie del fondo pensione e banca depositaria. Allo stesso modo si segnala il caso di un potere di  controllo sull’impresa gestore che fosse esercitato da  < soggetti sottoscrittori delle fonti istitutive >, in tal caso operando una disciplina della fattispecie che come si preciserà presenta caratteri di particolare rigore . Si segnalano infine possibili fattispecie di  gestione finanziaria delle risorse del fondo pensione indebitamente   svolta in funzione di < interessi > dei soggetti sottoscrittori delle fonti istitutive, dei datori di lavoro tenuti alla contribuzione  o del medesimo gestore (o per così dire  < funzionale > ad interessi di imprese dei loro gruppi di appartenenza ). La norma della lettera d) del primo comma dell’ art. 8 si riferisce ad  ogni altra < situazione soggettiva > e a  <qualsiasi relazione d’affari >  che possa < influenzare la corretta gestione del fondo > .

Si guarda al complessivo insieme dei rapporti che intercorrono tra fondo pensione, imprese < gestore > delle sue risorse  ,banca che svolge funzioni di banca depositaria ,sottoscrittori delle fonti istitutive e datori di lavoro tenuti alla contribuzione. E si guarda con la necessaria attenzione all’agire degli amministratori e degli altri esponenti del fondo pensione. Da ciò  il quarto comma dell’art.  8 che  < estende> questa ipotesi di conflitto di interesse anche < ai singoli membri degli organi di amministrazione,direzione e controllo> della forma pensionistica.L’estrema indeterminatezza  della disposizione della lettera d ) del primo comma dell’art. 8 tuttavia  la consegna con ogni evidenza al numero delle norme < clausola generale  > ,espressamente intese ad estendere l’ambito applicativo della  disciplina a fattispecie di genere atipico e comunque residuale ,che comunque si ritiene di dover sottrarre al numero delle situazioni giuricamente irrilevanti. Sarà perciò la law in action  ad assegnare un significato utile alla disposizione precisando in quali  casi  < situazioni soggettive > e  < relazioni di affari >  prefigurano  fattispecie di conflitto di interesse pure non dovute  ai < rapporti di controllo > indicati dalle lettere a ) e b)  o alle violazioni dei doveri professionali del gestore    segnalate  dalla lettera c) del primo comma della norma.

Per ognuna  delle fattispecie  che si sono indicate il secondo comma dell’art. 8 del decreto ministeriale  stabilisce un obbligo di informazione del fondo pensione ,senza tuttavia stabilire quale dei soggetti interessati alla vicenda sia formalmente tenuto a provvedere .Segno che intenzione della norma è gravare dell’obbligo  di comunicazione ognuno di essi .Si tratti  dell’impresa < gestore > delle risorse del fondo pensione ,   del soggetto sottoscrittore della fonte  istitutiva o del datore di lavoro  o di taluno dei soggetti che traggono vantaggio dalle  <relazioni d’affari > o di  altri ancora , per tutti la comunicazione della situazione di conflitto di interessi al fondo pensione è atto dovuto.Per parte sua il legale  rappresentante del fondo pensione dovrà uniformarsi alle prescrizioni del terzo comma della norma .Dovrà perciò  provvedere alla necessaria informazione della Commissione di vigilanza,precisando  (se così sarà ) che la esistenza di una situazione di conflitto di interessi tuttavia non comporta sviamento della attività gestoria . E più precisamente non comporta  < distorsioni > nella  gestione < efficiente >  delle risorse del fondo pensioni . Né comporta  pregiudizio per gli iscritti  alla forma pensionistica  essendo  situazione da ritenere compatibile con la cura del loro  <esclusivo interesse > .

In caso di omissione della comunicazione dovuta alla Commissione di vigilanza, il quinto comma dell’art. 8 del decreto ministeriale avverte che  il legale rappresentante del fondo pensione non è ammesso ad <opporre > la sua < ignoranza delle situazioni di conflitto di interesse che era doverosamente tenuto a segnalare .Ma naturalmente la disposizione e le sue gravi conseguenze presuppongono le indispensabili condizioni di conoscibilità della fattispecie di conflitto ,si tratti delle comunicazioni da altri dovute al fondo pensione o dell’insorgere della situazione di conflitto di interessi all’interno stesso del fondo pensione. Le competenze della  Commissione di vigilanza sono stabilite dal sesto comma dell’art. 8   con disposizione che   impegna la Covip  ad un giudizio di rilevanza  della fattispecie . Qualora consideri  rilevante la situazione di conflitto di interessi la Commissione  <può >  ingiungere al fondo pensione di  informare dell’accaduto i suoi iscritti .E sarà ancora la Covip  a stabilire  le modalità ma anche i < contenuti > della comunicazione . Inutile dire che l’indeterminato riferimento della norma al carattere < rilevante > della fattispecie consegna alla Commissione  ampia discrezionalità di  poteri di intervento (e a veder bene autentici poteri di normazione della materia ).

Considerata nell’insieme delle sue disposizioni (e delle disposizioni di rinvio alle attribuzioni della Commissione di vigilanza) , la disciplina delle fattispecie  di possibile < conflitto di interesse >  stabilita con il decreto ministeriale del novembre 1996 presenta tutti i caratteri di una prima approssimazione al più circostanziato  regime di < prevenzione > e  di < trasparenza> delle situazioni rilevanti che in questa materia si rende ormai davvero necessario. Per talune sue parti ( e segnatamente per la parte che definisce la nozione di < controllo>  ) ,la disciplina ministeriale corrisponde in modo adeguato alle specialità della materia <fondi pensione > . E va condivisa una policy  così evidentemente intesa a ricercare un giusto punto di equilibrio tra previsioni di genere puntuale e disposizioni con un sufficiente grado di flessibilità. Ma quanto alla prevenzione delle situazioni di conflitto di interesse indicazioni utili si possono certamente derivare dalle norme di securities law  ,che impegnano gli operatori finanziari ad < organizzarsi in modo tale da ridurre al minimo il rischio di conflitti di interesse > . In questo senso già le norme del Tuf ( e le normazioni secondarie di talune autorità di vigilanza sul mercato finanziario ) indicano in che direzione muovere .E in ogni caso sarà chiaro che il tema della prevenzione merita la maggior attenzione.

La stessa attenzione si deve ad una miglior configurazione dei poteri di intervento della Covip .Se è vero che alle sue funzioni di regolazione del settore occorre assicurare  notevole ampiezza di poteri non vincolati a disposizioni normative < di dettaglio > , è anche vero che in questa materia occorrono disposizioni di indirizzo che nel decreto ministeriale non si ritrovano .E allo stesso modo sarà il caso di considerare in che misura il riferimento della lettera d) del primo comma dell’art. 8 del decreto ministeriale alla  < corretta gestione del fondo > può essere precisato quanto occorre per derivarne una più intellegibile rappresentazione di fattispecie rilevanti. Fattispecie di conflitto di interessi che sarà infine opportuno disciplinare con la indispensabile attenzione alla particolarità dei singoli  casi  ( e anche per una indicazione di metodo in questo senso va segnalata ,e segnalata in positivo la disposizione del settimo comma dell’art. 8 del decreto per il caso del < controllo > sull’impresa < gestore > esercitato da uno dei soggetti sottoscrittori delle fonti istitutive : il fondo pensione deve informare ogni suo iscritto della indicata situazione di controllo: l’impresa < gestore > deve presentare al fondo pensione una  < rendicontazione > delle operazioni effettuate  e < con cadenza almeno quindicinale> : il legale rappresentante del fondo pensione deve trasmettere alla Covip una relazione sull’<andamento > e sui risultati della gestione  < con cadenza almeno semestrale > ).

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