Prospettive di riforma del Meccanismo europeo di stabilità  (MES). Il “Fondo salva-Stati”

Di Antonio Pezzuto, ex Dirigente della Banca d’Italia

1. Premessa

La proposta di riforma del Meccanismo europeo di stabilità , frutto di un accordo di massima raggiunto lo scorso 13 giugno in sede Eurogruppo, sta suscitando preoccupazioni e polemiche nel dibattito politico di questi giorni.

Nelle pagine che seguono si cercherà  di spiegare, nel modo più semplice possibile, le principali novità  introdotte dalla riforma che, ad avviso di chi scrive, non alterano la ragion d’essere e le modalità  di funzionamento del meccanismo di sostegno né rappresentano, in prospettiva, un pericolo per il nostro Paese.

 

2. I meccanismi di stabilizzazione finanziaria

La crisi del debito sovrano (sovereign debt crisis)[1], che tra il 2010 e il 2012 ha investito i paesi periferici dell’area dell’euro (Cipro, Grecia, Irlanda, Portogallo e Spagna), ha fatto emergere la necessità  di approntare meccanismi atti da un lato a garantire l’assistenza finanziaria a paesi bisognosi e, dall’altro, ad evitare il riprodursi di nuove situazioni di rischio.

Predisposti gli strumenti eccezionali di sostegno alla Grecia, attraverso un meccanismo di prestiti bilaterali coordinati, definito in due distinti accordi stipulati nel maggio 2010 (il Loan Facility Agreement e l’Intercreditor Agreement), le Istituzioni europee e gli Stati membri hanno convenuto di istituzionalizzare meccanismi di soccorso nei confronti dei paesi a rischio di insolvenza. A tal fine, sono stati definiti due strumenti di stabilizzazione finanziaria, il Meccanismo europeo di stabilizzazione finanziaria (European Financial Stabilisation Mechanism, EFSM) e il Fondo europeo di stabilità  finanziaria (European Financial Stability Facility, EFSF), istituiti originariamente per tre anni (fino al 31 dicembre 2012) e poi prorogati fino al 30 giugno 2013 per finanziare i programmi avviati, entrambi in grado di mobilitare ingenti risorse per il supporto finanziario ai paesi dell’area in gravi situazioni di difficoltà , a causa di circostanze eccezionali al di fuori del loro controllo.

L’EFSM, istituito con Regolamento n. 407/2010, è un meccanismo gestito dalla Commissione europea per conto dell’Unione Europea, che può erogare prestiti fino a un massimo di 60 miliardi. L’attivazione del fondo è soggetta a termini e condizioni simili a quelli dell’assistenza finanziaria fornita dal Fondo monetario internazionale (FMI). Le operazioni di provvista sono garantite dal bilancio comunitario.

L’EFSF, istituito a seguito della decisione del Consiglio dell’UE del 9.5.2010, è una società  per azioni avente sede legale in Lussemburgo, con una capacità  finanziaria effettiva pari a 440 miliardi[2]. Le risorse necessarie per fornire supporto finanziario sono raccolte tramite il collocamento di obbligazioni assistite dalla garanzia dei paesi dell’area dell’euro, secondo la quota di partecipazione nel capitale della Banca centrale europea (BCE).

A causa dell’insufficienza della sua dotazione finanziaria e per la limitatezza della sua durata, l’EFSF non è riuscito, tuttavia, a costituire un’efficace rete di protezione dagli attacchi speculativi al debito sovrano. Cosicché, in ambito europeo si è convenuto sulla necessità  di introdurre un meccanismo permanente di stabilizzazione finanziaria in grado di evitare il rischio di effetti di contagio negativi tra paesi. Previa modifica dell’art. 136 del Trattato sul funzionamento dell’UE[3], approvata dal Consiglio europeo nelle riunioni del 24 e 25 marzo 2011, nel febbraio 2012 è stato istituito il Meccanismo europeo di stabilità  (European Stability Mechamism, ESM), meglio noto come Fondo salva-Stati, nella forma di “organizzazione intergovernativa di diritto pubblico internazionale” con sede in Lussemburgo[4]. Tale modifica stabilisce che il meccanismo sia attivabile solo se indispensabile per la salvaguardia della stabilità  dell’area dell’euro e che i finanziamenti siano soggetti a rigorose condizioni (principio della “rigorosa condizionalità ”), al fine di ridurre il rischio di moral hazard.

In base al Trattato istitutivo, l’ESM può concedere sostegno finanziario ai paesi membri dell’area dell’euro che ne fanno richiesta e previa un’approfondita analisi della sostenibilità  del debito pubblico (debt sustainability analysis), condotta dalla Commissione europea insieme al FMI e di concerto con la BCE. La sua capacità  effettiva di prestito ammonta a 500 miliardi, garantita da un capitale iniziale di 700 miliardi[5], suddiviso in sette milioni di quote, ciascuna del valore nominale di 100 mila euro, di cui 80 miliardi conferiti (paid-in capital) dagli Stati membri in base alla partecipazione al capitale della BCE[6] e 620 miliardi sotto forma di capitale richiamabile (callable capital)[7]. I prestiti dell’ESM consentono ai paesi richiedenti di poter accedere alle operazioni definitive monetarie (outright monetary transactions, OMT), annunciate dalla BCE il 2 agosto 2012 e mai attivate[8].

L’accesso all’assistenza finanziaria dell’ESM è offerto solo nel caso in cui è a rischio la stabilità  finanziaria degli Stati membri e della zona euro nel suo complesso e, come dinanzi accennato, sulla base di condizioni rigorose che sono definite in un Memorandum of understanding sottoscritto dal paese interessato e dalla Commissione europea. E’ prevista anche la possibilità  di integrare la capacità  di prestito dell’ESM attraverso la partecipazione del FMI alle operazioni di sostegno finanziario. Inoltre, gli Stati membri che non fanno parte dell’eurozona possono aderirvi su base volontaria, caso per caso.

L’ESM può contrare su un ampio ventaglio di strumenti per fornire assistenza finanziaria agli Stati membri che versano in situazioni di difficoltà : dall’erogazione di prestiti alla concessione di linee di credito condizionali precauzionali (Precautionary Conditioned Credit Line, PCCL)[9] o di linee di credito soggette a condizionalità  rafforzate (Enhanced Conditions Credit Line, ECCL)[10], all’acquisto di titoli di Stato sui mercati primario e secondario, alla ricapitalizzazione delle istituzioni finanziarie tramite prestiti ai governi dei suoi Stati membri. I prestiti sono remunerati a un tasso che, sia pure inferiore rispetto a quello che il paese in difficoltà  potrebbe offrire ad altri prestatori, deve garantire la completa copertura dei costi operativi e di finanziamento, oltre che un adeguato margine di profitto.

L’ESM raccoglie fondi attraverso l’emissione di titoli obbligazionari con scadenze da un mese a 45 anni. Può anche stipulare accordi con i propri membri, con istituzioni finanziarie o altre parti. L’ESM beneficia dello status di creditore privilegiato in modo analogo al FMI.

La governance dell’ESM si articola in tre organi: il Consiglio dei governatori (Board of Governors), titolare del potere deliberativo, il Consiglio di amministrazione (Board of Directors), dotato di poteri esecutivi, e l’Amministratore delegato (Managing Director), preposto alla gestione ordinaria.

Il Consiglio dei governatori, composto dai 19 ministri delle finanze dei paesi appartenenti all’area dell’euro[11] e presieduto dal presidente dell’Eurogruppo, è chiamato a prendere di “comune accordo” (unanimità  dei membri partecipanti alla votazione) tutte le principali decisioni, incluse quelle relative alla concessione di assistenza finanziaria e all’approvazione dei protocolli d’intesa con i paesi soccorsi. Tuttavia, per accelerare il processo decisionale, la regola dell’umanità  può essere derogata, ove la Commissione e la BCE rilevassero minacce per la sostenibilità  finanziaria ed economica dell’area. In tal caso, le decisioni possono essere assunte con la maggioranza dell’85 per cento del capitale[12]. Il Consiglio di amministrazione, composto da 19 membri ciascuno nominato da un governatore tra persone di elevata competenza in materia economica e finanziaria[13], è incaricato di svolgere i compiti delegatigli dal Board dei governatori e di assicurare la conformità  dell’azione istituzionale con i vincoli derivanti dal Trattato istitutivo e dalla normativa secondaria. Le sue decisioni sono prese a maggioranza qualificata. Infine, all’Amministratore delegato spettano la rappresentanza legale dell’ente e la gestione corrente degli affari.

In materia di gestione finanziaria, il Consiglio di amministrazione può decidere, a maggioranza semplice, di distribuire un dividendo ai membri dell’ESM ove l’ammontare del capitale versato e del fondo di riserva superino il livello determinato per garantire la capacità  di erogazione dei prestiti dell’ESM e allorquando i profitti dell’investimento non siano necessari per supplire alla carenza di fondi per rimborsare i creditori. I dividendi sono distribuiti in proporzione agli apporti di capitale. Le eventuali perdite derivanti dalle operazioni dell’ESM sono imputate in conto in primo luogo, al fondo di riserva in secondo luogo e, infine, al capitale autorizzato non versato.

Secondo il Trattato, l’assistenza finanziaria può essere attivata su richiesta del Paese bisognoso al presidente del Consiglio dei governatori che, a sua volta, chiederà  alla Commissione europea di valutare, di concerto con la BCE, l’esistenza di un rischio per la stabilità  finanziaria della zona euro e di effettuare, insieme al FMI e di concerto con la BCE, un’analisi rigorosa della sostenibilità  del debito del paese interessato. Indi, la Commissione esaminerà  le effettive esigenze di finanziamento del richiedente e l’entità  della partecipazione del settore privato (c.d. Private Sector Involvement, PSI)[14] alle misure di sostegno. Sulla base di questa valutazione, il Consiglio dei governatori darà  mandato alla Commissione di negoziare un programma di aggiustamento macroeconomico con lo Stato interessato, definito in un apposito Memorandum d’intesa. La Commissione proporrà  quindi al Consiglio l’adozione di una decisione di approvazione del suddetto programma, sulla cui base il Consiglio deciderà  sulla concessione del sostegno finanziario.

Dopo di che, la Commissione firmerà  il memorandum a nome degli Stati membri dell’eurozona, previo accordo comune del Consiglio dei governatori. La procedura si conclude con l’approvazione del protocollo da parte del Consiglio d’amministrazione. La Commissione avrà  poi la responsabilità  di monitorare il rispetto delle condizioni cui è subordinato il dispositivo di assistenza finanziaria e presenterà  una relazione al Consiglio e al Consiglio d’amministrazione, sulla base della quale l’ESM deciderà  di comune accordo il versamento di nuove quote del prestito. La sorveglianza potrà  continuare anche al termine del programma, fin quando non sarà  rimborsato un determinato importo dell’assistenza finanziaria concessa.

Complessivamente, tra il 2010 e il 2018 sono state erogate, attraverso i meccanismi di stabilizzazione finanziaria (EFSM, EFSF, ESM) e il FMI, risorse per complessivi 481 miliardi di euro, di cui 68 miliardi a Irlanda, 77 a Portogallo, 288 a Grecia, 41 a Spagna e 7 a Cipro[15].

 

3. La proposta di istituire un Fondo monetario europeo

Nel dicembre 2017 la Commissione ha presentato un pacchetto di proposte di riforme volto a migliorare la resilienza e l’integrazione dell’area dell’euro, tra le quali la trasformazione dell’ESM nel Fondo monetario europeo (European Monetary Fund, EMF)[16].

In base alla proposta della Commissione, l”˜EMF manterrebbe l’attuale struttura finanziaria e istituzionale dell’ESM, ma sarebbe incorporato nell’ordinamento giuridico dell’Unione. Continuerebbe a fornire sostegno agli Stati membri dell’eurozona in difficoltà , nonché a raccogliere fondi attraverso l’emissione di strumenti del mercato dei capitali e ad effettuare operazioni sul mercato monetario. Le modalità  di adesione non cambierebbero e la partecipazione di altri Stati membri dell’UE rimarrebbe possibile, dopo aver aderito alla moneta unica. Non subirebbero modifiche la dotazione di capitale (700 miliardi), il criterio di contribuzione e la capacità  di prestito (500 milioni). Le operazioni di sostegno sarebbero sempre soggette al rispetto di rigorose condizionalità  e alla preventiva analisi di sostenibilità  del debito.

La proposta di regolamento introduce, però, novità  interessanti.

Innanzitutto, le decisioni in merito alla concessione di contributi finanziari o esborsi ai membri del Fondo non sarebbero più adottate all’unanimità , bensì a maggioranza qualificata (85 per cento), facendo così venir meno il potere di veto detenuto oggi dai singoli paesi aderenti al meccanismo. In secondo luogo, verrebbero ampliate le funzioni del Fondo rispetto all’ESM, riconoscendogli il potere di: i) fornire sostegno finanziario (backstop), sotto forma di linee di credito o di garanzie, al Fondo di risoluzione unico (Single Resolution Fund, SRF)[17], nel caso in cui i contributi ex ante al SRF non siano sufficienti e i contributi ex post non siano immediatamente accessibili per la copertura delle spese; ii) procedere alla ricapitalizzazione diretta degli enti creditizi di rilevanza sistemica o che rappresentino una grave minaccia per la stabilità  finanziaria dell’area dell’euro nel suo insieme o del paese membro del Fondo richiedente; iii) sviluppare nuovi strumenti finanziari per fronteggiare shock asimmetrici. In terzo luogo, il Fondo sarebbe più direttamente coinvolto, accanto alla Commissione europea, nella negoziazione e nella sottoscrizione del protocollo d’intesa. Infine, il Fondo sarebbe chiamato a dare conto del suo operato (accountability) presentando al Parlamento europeo e al Consiglio[18] una relazione annuale sull’attività  svolta, insieme ai conti annuali e al rendiconto finanziario.

 

4. La proposta Schauble

Nel corso della riunione del Consiglio ECOFIN dell’ottobre 2017 è stato distribuito un “non documento” (Non-paper for paving the way towards a Stability Union), attribuito al ministro tedesco Wolfang Schauble, nel quale si propone di rafforzare le funzioni di sorveglianza sui bilanci pubblici nazionali da parte dell’ESM. Nella visione tedesca, ciò sta a significare sottrarre il monitoraggio dei conti pubblici e la loro adesione alle regole fiscali alla Commissione europea, giudicata troppo politicizzata, per affidarli a un organo tecnocratico. Il punto centrale del “non documento” è tuttavia quello di subordinare ogni intervento futuro dell’ESM a una procedura automatica di ristrutturazione dei debiti sovrani, con imposizione di forti perdite ai creditori privati. Questa proposta, espressa ripetutamente da esponenti dell’establishment tedesco e da altri paesi del Nord Europa, muove dalla considerazione che le regole di bilancio in vigore (Patto di stabilità  e crescita, Fiscal Compact, ecc.) non hanno funzionato, sicché alcuni paesi hanno continuato ad accumulare debiti la cui sostenibilità  è ormai dubbia.

La proposta avanzata da Schauble si articola su tre punti:

1. allungare automaticamente le scadenze dei titoli emessi dal paese in difficoltà , una volta che ESM (o EFM) avrà  approvato il programma di assistenza finanziaria;
2. realizzare una ristrutturazione automatica del debito sovrano, per ripristinare una condizione di sostenibilità  del paese in difficoltà ;
3. introdurre clausole di azione collettiva (collective action clauses, CACs) a maggioranza unica (single-limb), al fine di rendere più agevole la ristrutturazione del debito quando un paese è insolvente (cfr. nota n. 22).

Le clausole di cui al punto sub 1) e sub 3) non sollevano particolari criticità , in quanto sono volte, rispettivamente, a ridurre l’onere del debito pubblico e a facilitare il processo di ristrutturazione del debito, riducendo il rischio che un gruppo limitato di investitori formi un sindacato di blocco (c.d. rischio di holdout). Qualche perplessità  suscita, invece, la clausola di cui al punto sub 2). La perplessità  è legata al fatto che una clausola di questo tipo avrebbe effetti destabilizzanti, poiché determinerebbe attacchi speculativi su un paese che decidesse di accedere all’assistenza finanziaria del Meccanismo (o del Fondo). Essa causerebbe automaticamente un aumento del premio al rischio per i paesi ad alto debito, facendone lievitare il costo del finanziamento e dunque accrescendo il rischio di una crisi sistemica.

 

5. La soluzione condivisa

La proposta della Commissione diretta a incorporare l’ESM nell’ordinamento giuridico dell’UE trasformandolo in un Fondo monetario europeo non ha trovato, tuttavia, la necessaria condivisione. Cosicché, nel corso della riunione del 13 giugno 2019, l’Eurogruppo ha raggiunto un ampio consenso su una bozza di riforma del Trattato dell’ESM, nell’ambito di un più ampio pacchetto di interventi che comprende anche il completamento dell’Unione bancaria e la definizione di uno strumento europeo di bilancio con l’obiettivo di promuovere la convergenza e la competitività  negli Stati membri della zona euro (c.d. package approach)[19]. Il successivo vertice euro del 21 giugno, nel prendere atto dell’accordo raggiunto sulla revisione del Trattato, ha chiesto all’Eurogruppo di proseguire i lavori in modo da giungere a un accordo sul pacchetto completo nel dicembre 2019.

Le modifiche concordate sarebbero, in particolare, le seguenti:

• l’ESM fornirebbe la garanzia comune (common backstop) al Fondo di risoluzione unico, sotto forma di una linea di credito revolving (fino a 55 miliardi). La decisione relativa alla concessione o meno della suddetta linea di credito verrebbe presa dal Consiglio dei governatori, mentre al Consiglio di amministrazione spetterebbe ogni altra decisione in merito all’entità  e all’erogazione dei prestiti, da assumere all’unanimità . Il backstop dovrebbe anche sostituire l’operazione di ricapitalizzazione diretta delle istituzioni finanziarie in difficoltà [20];
• una posizione comune dovrebbe stabilire le nuove modalità  di cooperazione tra l’ESM e la Commissione all’interno e all’esterno dei programmi di assistenza finanziaria, nel pieno rispetto del quadro giuridico dell’UE[21];
• verrebbe precisato che l’ESM e la Commissione, in collaborazione con la BCE, avrebbero il compito di monitorare e valutare il quadro macroeconomico, la situazione finanziaria e la sostenibilità  del debito pubblico dei suoi membri; tale attività  si svolgerebbe in via preventiva, indipendentemente dalla presentazione di richieste di sostegno e ad uso esclusivamente interno, per consentire all’ESM di corrispondere tempestivamente a eventuali richieste, o comunque successivamente alla presentazione di una richiesta di assistenza finanziaria;
• si rafforzerebbe il ruolo dell’Amministratore delegato dell’ESM, attribuendogli il compito di: affiancare la Commissione e la BCE nella valutazione della sostenibilità  del debito pubblico e la capacità  del paese richiedente di restituire il prestito concesso; redigere una proposta da sottoporre all’approvazione del Consiglio dei governatori relativa all’esito della richiesta; coadiuvare la Commissione e la BCE nell’attività  di monitoraggio delle condizioni cui è associato il dispositivo di assistenza finanziaria;
• sarebbero riformate le clausole d’azione collettiva (CACs)[22] con l’introduzione, dal 1° gennaio 2022, delle CACs con approvazione a maggioranza unica (single-limb CACs), in sostituzione delle attuali CACs con approvazione a doppia maggioranza (dual-limb CACs);
• verrebbe specificato che la linea di credito precauzionale sarebbe attivata a sostegno dei paesi con solide basi economiche e con un debito pubblico sostenibile, che potrebbero essere colpiti da uno shock avverso al di fuori del loro controllo. L’accesso alla PCCL sarebbe condizionato al soddisfacimento di una serie di criteri di ammissibilità  (disavanzo inferiore al 3 per cento del PIL; saldo di bilancio strutturale pari o superiore al valore di riferimento minimo specifico per paese; debito pubblico inferiore al 60 per cento del PIL o riduzione del rapporto debito/PIL di 1/20 all’anno; assenza di squilibri macroeconomici eccessivi; accesso ai mercati dei capitali internazionali a condizioni ragionevoli; posizione sull’estero sostenibile; assenza di gravi vulnerabilità  del settore finanziario che potrebbero mettere a repentaglio la stabilità  finanziaria)[23]. Il ricorso alla PCCL richiede la sottoscrizione di una lettera di intenti che rifletta l’impegno a mantenere in ordine i conti pubblici. La linea di credito soggetta a condizioni rafforzate, invece, sarebbe aperta ai membri dell’ESM che non possono accedere alle PCCL, in ragione della non conformità  rispetto ai suddetti criteri ammissibilità , sempre che la loro situazione economica e finanziaria sia solida e il debito pubblico sia sostenibile. In tal caso, il paese richiedente dovrebbe sottoscrivere un Memorandum of understanding impegnandosi a operare le necessarie riforme nelle aree di vulnerabilità .

Le novità  più rilevanti della riforma sarebbero sostanzialmente tre.

La prima consisterebbe nell’affidare all’ESM la funzione di backstop, qualora le risorse del Fondo di risoluzione unico si rivelassero insufficienti. La seconda prevede che l’ESM, ove uno Stato membro richieda il suo intervento, effettui un’analisi approfondita di sostenibilità  del debito pubblico, prescindendo da ogni valutazione di carattere politico. La terza novità  riguarda l’introduzione di “clausole di azione collettiva” a maggioranza unica (CACs single limb) nei titoli pubblici di nuova emissione, al fine di semplificare la procedura per ristrutturare il debito sovrano di un paese che chiede aiuto all’ESM[24].

 

6. Conclusioni

L’accordo raggiunto in sede Eurogruppo sul futuro assetto dell’ESM presenta aspetti positivi, come la creazione di una rete di protezione pubblica di ultima istanza (backstop) del Fondo di risoluzione unico, che permetterà  una gestione più efficace e ordinata delle crisi bancarie, e l’introduzione di CACs a maggioranza unica, al fine di accelerare il processo di ristrutturazione del debito.

Secondo alcuni osservatori, la riforma del Trattato conterrebbe anche elementi di criticità . Innanzitutto, vengono attribuiti all’ESM poteri molto ampi che si sovrappongono a quelli della Commissione europea nelle attività  di analisi e valutazione della situazione economica e finanziaria di tutti i paesi dell’eurozona, non solo di quelli sottoposti a un programma di aggiustamento macroeconomico. In secondo luogo, l’introduzione di clausole a maggioranza unica segnalerebbe una probabilità  più elevata di incorrere in una ristrutturazione, aumentando la percezione di rischio per i titoli emessi dai paesi con più alto rapporto debito/PIL. Infine, l’ESM fornisce supporto finanziario solo ai paesi con debito sostenibile, il che sta a significare che se un paese ha un debito giudicato non sostenibile è tenuto a ristrutturarlo in via preventiva. Questa clausola, si afferma, è fortemente penalizzante per l’Italia che, avendo un debito molto elevato in rapporto al PIL, potrebbe incorrere in una valutazione non sostenibile del debito, con la conseguenza che sarebbe costretta a una ristrutturazione ex ante del debito stesso.

Al di là  delle opportunità  e delle minacce (potenziali) che potrebbero derivare all’Italia dall’adesione al nuovo Trattato, si ritiene – come ha sottolineato di recente il Governatore della Banca d’Italia – che la strada maestra da seguire sia “quella di ridurre l’incidenza del debito sul prodotto mantenendo l’avanzo primario su livelli adeguati, innalzando la crescita economica, tenendo alta la fiducia e basso il costo medio del debito”. Occorre inoltre, in una logica di pacchetto, che l’Italia solleciti i partner europei ad accelerare il processo di completamento dell’unione monetaria con l’introduzione di una capacità  di bilancio centralizzata e di un’attività  finanziaria priva di rischio a livello europeo, nonché dell’unione dei mercati dei capitali con l’introduzione di un titolo comune di debito sovrano, che sostituisca una parte dei titoli nazionali in circolazione, e dell’unione bancaria con la creazione di uno schema comune di assicurazione dei depositi e l’introduzione di meccanismi che agevolino l’uscita ordinata dal mercato delle banche di più piccola dimensione che non possono accedere alla procedura di risoluzione e fruire, quindi, degli interventi del Fondo, ancorché vi contribuiscano.

 

Riferimenti bibliografici:

Baglioni A. e Bordignon M., Fondo salva-Stati, cosa c’è e cosa no nella riforma, in www.lavoce.it, 22.11.2019.

Baglioni A. e Bordignon M., Il non documento di Schauble: elementi per una discussione, in sep.luiss.it, 20.12.2017.

BCE, Il meccanismo europeo di stabilità , in Bollettino mensile, Luglio 2011.

Cannata M., Nuove clausole per le crisi del debito: rischio circolo vizioso, in www.lavoce.it, 6.7.2018.

Galli G., Il meccanismo europeo di stabilità : funzionamento e prospettive di riforma, Audizione alla Camera dei deputati, 6.11.2019.

Lossani M., Dall’ESM all’EMF. La trasformazione dell’European Stability Mechanism nell’European Monetary Fund, in Osservatorio Monetario, n. 2/2018.

Napolitano G., La nuova governance economica europea: il meccanismo di stabilità  e il Fiscal Compact, in Giornale di diritto amministrativo, n. 5/2012.

Visco I., Il meccanismo europeo di stabilità : funzionamento e prospettive di riforma, Audizione del Governatore della Banca d’Italia alla Camera dei deputati, 4 dicembre 2019.

 

Note:

[1] Questa crisi è il risultato dell’interazione di molteplici cause di natura reale e finanziaria, tra cui la formazione e l’ampliarsi di cospicui disavanzi di conto corrente della bilancia dei pagamenti, provocati dalla perdita di competitività ; l’indisciplina fiscale; la perdita del tasso di cambio quale strumento di assorbimento di shock asimmetrici; la virulenza degli attacchi speculativi; l’inadeguatezza delle regole di bilancio a mantenere in ordine i conti pubblici; le misure di austerità  fiscale.

[2] Nel corso del 2011 il Consiglio europeo ha deciso di potenziare l’EFSF aumentando il valore delle garanzie concesse dagli Stati membri da 440 a 780 miliardi di euro e consentendo all’EFSF di effettuare acquisti sul mercato primario e su quello secondario di titoli di Stato dei paesi membri, nonché di agire sulla base di programmi precauzionali e finanziare la ricapitalizzazione di istituzioni finanziarie.

[3] Secondo la Corte di giustizia dell’UE, nella sentenza Pringle, la modifica dell’art. 136 del TFUE con una procedura di revisione semplificata (ex art. 48, paragrafo 6, del TFUE), allo scopo di consentire agli Stati membri dell’area dell’euro di concludere tra loro l’accordo istitutivo dell’ESM, è valida in quanto incide unicamente sulle politiche interne dell’Unione e non ne determina un’espansione delle competenze per quanto attiene al coordinamento delle politiche economiche degli Stati membri.

[4] Il Trattato istitutivo dell’ESM è stato ratificato dall’Italia con la legge 116/2012.

[5] Il capitale ammonta oggi a circa 705 miliardi.

[6] Con 125,3 miliardi sottoscritti, di cui 14,3 effettivamente versati, l’Italia è il terzo paese per numero di quote del capitale dell’ESM (17,7 per cento), dopo Germania con 190 miliardi (26,9 per cento del totale), Francia con 142 miliardi (20,2 per cento del totale) e Spagna con 83 miliardi (11,8 per cento del totale).

[7] La congruità  del capitale iniziale sarà  riesaminata periodicamente, almeno ogni cinque anni.

[8] Le OMT consistono in acquisti sul mercato secondario di titoli di Stato con scadenze tra uno e tre anni. Pur non essendo state attivate, il loro annuncio è valso a mitigare le tensioni nei mercati e ad evitare una più forte contrazione del credito.

[9] Tale linea di credito è riservata ai paesi che rispettano le prescrizioni del Patto di stabilità  e crescita, che non presentano squilibri macroeconomici eccessivi e che non hanno problemi di stabilità  finanziaria.

[10] Tale linea di credito è destinata ai paesi che non rispettano pienamente i suddetti criteri.

[11] Alle riunioni del Consiglio possono partecipare, in qualità  di osservatori, il commissario europeo per gli affari economici e monetari e il presidente della BCE.

[12] In base all’attuale distribuzione dei diritti di voto Germania, Francia e Italia mantengono la possibilità  di determinare, con la propria scelta individuale, l’esito delle votazioni a maggioranza qualificata previste nei casi d’urgenza. Il voto a maggioranza qualificata dell’80 per cento del capitale è invece prevista per la nomina dell’Amministratore delegato.

[13] L’Italia è rappresentata dal Direttore generale del Tesoro.

[14] La PSI al sostegno finanziario dipende dall’esito dell’analisi di sostenibilità  del debito. Se detta analisi stabilisce che un programma di aggiustamento macroeconomico è in grado di ricondurre il debito su un sentiero di sostenibilità , lo Stato beneficiario avvierà  iniziative volte a incoraggiare gli investitori privati a mantenere le esposizioni. Se, al contrario, il paese è in condizioni d’insolvenza, lo Stato beneficiario dovrà  avviare i negoziati con i creditori, secondo principi di proporzionalità , trasparenza ed equità . Va ricordato che il secondo piano di assistenza finanziaria alla Grecia prevedeva, tra l’altro, la ristrutturazione del debito sovrano con il coinvolgimento dei privati e l’utilizzo di risorse messe a disposizione dall’EFSF fino a 36 miliardi. La proposta di ristrutturazione del debito ha riguardato titoli detenuti da investitori privati per un valore nominale complessivo di 206 miliardi. I principali termini del piano prevedevano una riduzione del 53,5 per cento del valore nominale dei titoli e il loro scambio con nuovi strumenti finanziari con valore nominale pari al rimanente 46,5 per cento. Inoltre, gli interessi maturati sui vecchi titoli avrebbero dovuto essere pagati con titoli emessi dall’EFSF. Nel complesso, la partecipazione del PSI ha raggiunto i 199 miliardi.

[15] I prestiti erogati dall’ESM ammontano a 109,6 miliardi, di cui 61,9 miliardi a Grecia, 41,3 a Spagna e 6,3 a Cipro. Delle complessive risorse erogate ai suddetti paesi, sono stati rimborsati 19,7 miliardi di euro.

[16] Completavano il pacchetto altre tre proposte (una legislativa e due non legislative): una proposta di direttiva per incorporare le disposizioni del Trattato sulla stabilità , sul coordinamento e sulla governance dell’UEM nell’ordinamento giuridico dell’Unione; una comunicazione relativa ai nuovi strumenti di bilancio che dovrebbero garantire la stabilità  dell’area dell’euro; una comunicazione relativa all’istituzione di un Ministro europeo dell’economia e delle finanze.

[17] Il Fondo di risoluzione unico, istituito dal Regolamento (UE) 806/2014, è un fondo istituito dall’UE per la risoluzione delle banche in dissesto. Finanziato dai contributi del settore bancario, il Fondo sarà  costituito nell’arco di otto anni e dovrebbe raggiungere almeno l’1 per cento del complesso dei depositi protetti nell’area dell’euro (c.d. livello obiettivo).

[18] Viene previsto che detta relazione sia trasmessa anche alla Commissione europea e ai parlamenti nazionali degli Stati membri, i quali possono presentare le loro osservazioni al riguardo, porre interrogazioni o anche invitare l’amministratore delegato a partecipare a uno scambio di opinioni relativamente all’attuazione del sostegno alla stabilità  finanziaria.

[19] Già  nella dichiarazione firmata dal Presidente Macron e dalla Cancelliera Merkel, al termine dell’incontro bilaterale svoltosi nel giugno 2018 a Meseberg, in Germania, si concordava sulla necessità  di procedere a una riforma della governance dell’UEM che prevedesse un’estensione del ruolo dell’ESM e un rafforzamento dei suoi compiti nel prevenire o gestire crisi bancarie, aumentando le possibilità  di intervenire con prestiti a sostegno di Stati in difficoltà . In realtà , l’accordo è più ampio poiché abbraccia altri temi di interesse comune, come la costituzione di uno schema comune di assicurazione dei depositi, terzo pilastro dell’Unione bancaria, condizionata però a una significativa riduzione dei rischi, e la creazione di un bilancio separato dell’area dell’euro, al fine di promuovere competitività , convergenza e stabilizzazione.

[20] Il backstop sarà  istituito entro il 1° gennaio 2024. L’avvio dell’operatività  potrebbe, tuttavia, essere anticipata, a condizione che siano compiuti sufficienti progressi sul fronte della riduzione dei rischi bancari.

[21] In futuro, l’ESM dovrebbe essere maggiormente coinvolto nello svolgimento dei compiti relativi alla concessione del sostegno finanziario (valutazione della capacità  di rimborso, della sostenibilità  del debito sovrano del beneficiario, negoziazione del protocollo d’intesa, ecc.) e al monitoraggio del rispetto delle condizioni previste nel programma di aggiustamento macroeconomico.

[22] In generale, le CACs consentono a una maggioranza qualificata di investitori in obbligazioni sovrane di modificare le modalità  di pagamento ovvero la conversione o lo scambio, in maniera giuridicamente vincolante per tutti i detentori dei titoli. Nel novembre 2010 l’Eurogruppo ha deciso che, a partire dal luglio 2013, CACs a doppia maggioranza sarebbero state inserite in tutte le emissioni di titoli sovrani con durata superiore a un anno effettuate dai paesi dell’eurozona. In pratica, per procedere alla ristrutturazione del debito sono necessarie due diverse maggioranze qualificate: i 2/3 dei possessori dei titoli pubblici e almeno il 50 per cento dei possessori di ogni singolo titolo, se la consultazione ha luogo per iscritto; se, invece, gli investitori vengono convocati in assemblea, le maggioranze qualificate sono del 75 per cento per l’insieme dei titoli e dei 2/3 per ogni singolo titolo. La riforma del Trattato prevede l’introduzione, a partire dal 2022, di CACs a maggioranza unica, con l’eliminazione dell’approvazione per ogni diverso tipo di titolo.

[23] Secondo una simulazione del think thank Bruegel, tra i 19 Stati membri dell’area dell’euro ben 10, compresa l’Italia, non rispettano i parametri di Maastricht.

[24] Secondo alcuni studi, clausole di questo tipo avrebbero l’effetto di favorire un calo dei premi per il rischio sul debito sovrano.

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